Covivio - Document Autres Informations : Offre publique d'échange simplifiée visant les actions de la société Covivio Hotels

OFFRE PUBLIQUE D’ECHANGE SIMPLIFIEE

VISANT LES ACTIONS DE LA SOCIETE

INITIEE PAR LA SOCIETE

PRESENTEE PAR

ETABLISSEMENT PRESENTATEUR ET GARANT

INFORMATIONS RELATIVES AUX CARACTERISTIQUES, NOTAMMENT JURIDIQUES, FINANCIERES ET COMPTABLES DE COVIVIO

Le présent document d’information incorpore par référence, le rapport financier annuel relatif à l’exercice clos au 31 décembre 2023 de Covivio et complète la note d’information relative à l’offre publique d’échange simplifiée initiée par Covivio (l’ « Offre »), visée par l’AMF le 30 mai 2024, sous le numéro 24-181, conformément à sa décision de conformité du même jour (la « Note d’Information »). 

Le document d’exemption établi dans le cadre de l’Offre et de l’admission aux négociations des actions ordinaires à émettre par Covivio dans le cadre de l’Offre figure en Annexe 1 au présent document d’information (le « Document d’Exemption »). 

Le présent document et la Note d’Information sont disponibles sur les sites Internet de l’Autorité des marché financiers (l’ « AMF ») (www.amf-france.org) et de Covivio (http://www.covivio.eu/fr/) et peuvent être obtenus sans frais au siège social de Covivio 18, avenue François Mitterrand – 57000 Metz.

Un communiqué sera diffusé au plus tard le 31 mai 2024 conformément aux dispositions des articles 23128 et 221-3 du règlement général de l’AMF afin d’informer le public des modalités de mise à disposition du présent document. 

TABLE DES MATIERES

1.                   PREAMBULE ...................................................................................................................... 3

2.                  INFORMATIONS      RELATIVES   AUX     CARACTERISTIQUES          NOTAMMENT

JURIDIQUES, FINANCIERES ET COMPTABLES DE L’INITIATEUR ...................... 4

2.1.              Informations relatives à l’identité et aux caractéristiques de l’Initiateur, en particulier la structure de son actionnariat ................................................................................................ 4

2.2.             Informations relatives à la situation comptable et financière de l’Initiateur ........................ 4

2.3.             Informations relatives aux évènements significatifs intervenus depuis la publication du rapport financier annuel relatif à l’exercice clos le 31 décembre 2023 .................................. 4

2.4.             Déclarations et rapports d’experts ........................................................................................ 4

2.4.1.         Rapports du commissaire aux apports ........................................................................................................ 4

2.4.2.         Rapport de l’expert indépendant .................................................................................................................. 5

2.4.3.         Rapport des commissaires aux comptes de l’Initiateur en application de l’article L. 22-10-54 du

Code de commerce ......................................................................................................................................... 5

3.                  COMMUNIQUES DE PRESSE PUBLIES DEPUIS LE DEPOT DU DOCUMENT

D’ENREGISTREMENT UNIVERSEL ............................................................................. 5

4.                  ASSEMBLEE GENERALE ANNUELLE DE COVIVIO TENUE DEPUIS LE DEPOT

DU DOCUMENT D’ENREGISTREMENT UNIVERSEL .............................................. 6

5.                  ATTESTATION DE LA PERSONNE RESPONSABLE DU PRESENT DOCUMENT 8

1.       PREAMBULE 

En application du Titre III du Livre II et plus particulièrement de l’article 233-1 1° du règlement général de l’AMF, la société Covivio, société anonyme à conseil d’administration au capital de 334.390.164^[1] euros, dont le siège social est situé 18, avenue François Mitterrand, 57000 Metz, France, immatriculée au registre du commerce et des sociétés de Metz sous le numéro 364 800 060, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé d’Euronext à Paris (« Euronext Paris ») sous le code ISIN FR0000064578 (« Covivio » ou l’« Initiateur »), propose de manière irrévocable aux actionnaires de la société Covivio Hotels, société en commandite par actions au capital de 592.565.808 euros, dont le siège social est situé 10, rue de Madrid, 75008 Paris, France, immatriculée au registre du commerce et des sociétés de Paris sous le numéro 955 515 895, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A d’Euronext Paris sous le code ISIN FR0000060303 (« Covivio Hotels » ou la « Société »), d’échanger les actions Covivio Hotels qu’ils détiennent contre des actions Covivio à émettre, selon une parité d’échange de 31 actions Covivio à émettre contre 100 actions Covivio Hotels apportées (l’« Offre »). 

Il est précisé qu’à la date de la Note d’Information, l’Initiateur détient directement ou indirectement 77.292.210 actions Covivio Hotels (dont trois actions sont détenues indirectement par Foncière Margaux, Covivio Participations et Technical), représentant 52,17 % du capital existant et des droits de vote théoriques de la Société.

En conséquence, l’Offre porte sur la totalité des actions existantes de la Société non encore détenues directement ou indirectement, à l’exception des 7.778 actions auto-détenues par la Société, soit à la date de la Note d’Information, un maximum de 70.841.464 actions Covivio Hotels représentant autant de droits de vote, soit 47,82 % du capital et des droits de vote théoriques de la Société. A la connaissance de l’Initiateur, il n’existe aucun autre titre de capital, ni aucun autre instrument financier ou droit pouvant donner accès immédiatement ou à terme au capital social ou aux droits de vote de la Société.

L’Offre résulte de la réalisation d’apports en nature, en date du 19 avril 2024, dans les conditions décrites à la section 1.2.4 de la Note d’Information, de 12.316.445 actions de la Société, représentant 8,31 % du capital et des droits de vote de la Société ayant conduit l’Initiateur à réaliser un excès de vitesse d’acquisition au sens de l’article 234-5 du règlement général de l’AMF, et revêt donc un caractère obligatoire en application de l’article L. 433-3, I. du Code monétaire et financier. 

L’Offre sera réalisée selon la procédure simplifiée conformément aux dispositions des articles 233-1 et suivants du règlement général de l’AMF. 

BNP Paribas, en tant qu’établissement présentateur de l’Offre, agissant pour le compte de l’Initiateur, a déposé le projet d’Offre et le Projet de Note d’Information auprès de l’AMF le 19 avril 2024. Conformément aux dispositions de l’article 231-13 du règlement général de l’AMF, BNP Paribas garantit seul la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre.

L’Offre sera réalisée selon la procédure simplifiée et n’est donc pas soumise à l’application des dispositions de l’article 231-9 du règlement général de l’AMF relatif au seuil de caducité. Conformément aux dispositions de l’article 233-2 du règlement général de l’AMF, l’Offre sera ouverte pour une durée de 15 jours de négociation. 

2.              INFORMATIONS RELATIVES AUX CARACTERISTIQUES NOTAMMENT JURIDIQUES, FINANCIERES ET COMPTABLES DE L’INITIATEUR

2.1.         Informations relatives à l’identité et aux caractéristiques de l’Initiateur, en particulier la structure de son actionnariat 

Conformément à l’article 5 de l’instruction AMF 2006-07 du 25 juillet 2006 (telle que modifiée), relative aux offres publiques d’acquisition, les informations relatives à l’identité et aux caractéristiques de l’Initiateur, en particulier concernant la structure de son actionnariat figurent (i) dans le document d’enregistrement universel de l’Initiateur, déposé auprès de l’AMF en date du 19 mars 2024 sous le numéro D.24-0137 (le « Document d’Enregistrement Universel ») incorporé par référence au présent document et (ii) dans le Document d’Exemption figurant en Annexe 1 du présent document établi dans le cadre de l’Offre, conformément aux mentions requises en application de la dérogation prévue au paragraphe 2° de l’article 2 du règlement délégué (UE) 2021/528 du 16 décembre 2020.

L’assemblée générale mixe de l’Initiateur du 17 avril 2024 a offert à chacun de ses actionnaires une option entre le paiement du dividende de l’exercice 2023 intégralement en numéraire ou intégralement en actions nouvelles. La période de souscription pour le paiement du dividende en actions s’est étendue du 23 avril 2024 au 7 mai 2024 inclus. 

L’Initiateur a annoncé dans son communiqué du 13 mai 2024 que 77,50% du capital ont opté pour le paiement du dividende en actions. Le règlement-livraison des 6.638.915 actions nouvelles ainsi émises interviendra le 27 mai 2024. Le prix d’émission des actions nouvelles est de 38,61 euros, correspondant à 90% de la moyenne des cours cotés à la clôture des vingt séances de bourse précédant la date de l’assemblée générale mixe du 17 avril 2024 diminuée du montant net du dividende (ce prix étant arrondi au centime d’euro immédiatement supérieur). 

2.2.         Informations relatives à la situation comptable et financière de l’Initiateur

Conformément à l’article 5 de l’instruction AMF 2006-07 du 25 juillet 2006 (telle que modifiée), les informations relatives à la situation comptable et financière de l’Initiateur figurent (i) dans le Document d’Enregistrement Universel de l’Initiateur, qui incorpore notamment les comptes sociaux et consolidés de l’Initiateur ainsi que les rapports des commissaires aux comptes y afférents et (ii) dans le Document d’Exemption figurant en Annexe 1 du présent document établi dans le cadre de l’Offre, conformément aux mentions requises en application de la dérogation prévue au paragraphe 2° de l’article 2 du règlement délégué (UE) 2021/528 du 16 décembre 2020. 

2.3.         Informations relatives aux évènements significatifs intervenus depuis la publication du rapport financier annuel relatif à l’exercice clos le 31 décembre 2023 

Les évènements significatifs survenus depuis la publication du Document d’Enregistrement Universel ont fait l’objet de publication par voie de communiqués de presse diffusés sur le site Internet de l’Initiateur (http://www.covivio.eu/fr/) conformément à ce qui figure à la section 3 du présent

document. 

2.4.         Déclarations et rapports d’experts 

2.4.1.    Rapports du commissaire aux apports 

Conformément aux dispositions des articles L. 225-147, R. 22-10-7 et suivants et R. 225-136 du Code de commerce, une requête aux fins de désignation d’un commissaire aux apports a été déposée le 22 février 2024 auprès de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz dans le cadre des apports à l’Initiateur par des entités du groupe Generali de 12 316 445 actions de la Société conformément à ce qui est décrit à la section 1.2.4 « Contrat d’Apport » de la Note d’Information. 

M. Didier Kling, dont le domicile professionnel est situé 28, avenue Hoche – 75008 Paris, a été désigné en qualité de commissaire aux apports par ordonnance en date du 1^er mars 2024.

Le commissaire aux apports a rendu deux rapports sans réserve en date du 5 avril 2024, l’un portant sur la valeur des apports en nature, l’autre sur leur rémunération. 

Les rapports du commissaire aux apports a été déposés au registre du commerce et des sociétés du tribunal judiciaire de Metz le 8 avril 2024, soit au moins huit jours avant la réunion du conseil d’administration du 17 avril 2024 au cours de laquelle il a mis en œuvre la délégation consentie au titre de la 28^ème résolution de l’assemblée générale mixte du 20 avril 2023, à l’effet de procéder à l’émission d’actions en vue de rémunérer des apports en nature, aux fins d’approuver lesdits apports et l’augmentation de capital en résultant conformément aux dispositions légales applicables. 

Ces rapports sont reproduits dans leur intégralité en Annexe 2 du présent document.

2.4.2.    Rapport de l’expert indépendant 

Sur le fondement de l’article 261-1, I, 1° du règlement général de l’AMF et sur proposition du comité ad hoc de la Société comprenant une majorité de membres indépendants, le conseil de surveillance de la Société a désigné, lors de sa réunion du 5 mars 2024, le cabinet Abergel situé 146, rue de la Pompe – 75016 Paris, représenté par M. Jean-Noël Munoz, en qualité d’expert indépendant, chargé d’établir un rapport sur les conditions financières de l’Offre.  

Le rapport de l’expert indépendant reproduit dans la Note en Réponse figure également en Annexe 3 du présent document. 

2.4.3.    Rapport des commissaires aux comptes de l’Initiateur en application de l’article L. 22-10-54 du Code de commerce 

En application des dispositions de l’article L. 22-10-54 du Code de commerce, les commissaires aux compte de l’Initiateur ont exprimé leurs avis sur les conditions et les conséquences de l’émission d’actions de l’Initiateur rémunérant les actions de la Société apportées à l’Offre. Il est précisé que cet avis sera présenté dans le rapport des commissaires aux comptes à la première assemblée générale ordinaire des actionnaires qui suivra la date de règlement-livraison de l’Offre. 

Ledit avis est reproduit dans son intégralité en Annexe 4 du présent document.

3.              COMMUNIQUES DE PRESSE PUBLIES DEPUIS LE DEPOT DU DOCUMENT D’ENREGISTREMENT UNIVERSEL 

L’Initiateur publie ses communiqués de presse sur son site internet (http://www.covivio.eu/fr/).

Depuis le dépôt du Document d’Enregistrement Universel, les principaux communiqués de presse publiés sont les suivants : 

-                communiqué de presse publié le 17 avril 2024 : Assemblée Générale du 17 avril 2024 Approbation de l’option de paiement du dividende en actions avec un prix de souscription de 38,61 € ;

-                communiqué de presse du 17 avril 2024 : Paris QCA : nouvelles commercialisations sur le patrimoine de Covivio ;

-                communiqué de presse publié le 19 avril 2024 : étape majeure dans le renforcement en

hôtellerie ;

-                communiqué de presse publié le 19 avril 2024 : Covivio – Communiqué relatif au dépôt d’un projet d’offre publique d’échange simplifiée visant les actions de la société Covivio Hotels ;

-                communiqué de presse publié le 23 avril 2024 : CDC Investissement Immobilier et Covivio s’associent dans le cadre d’un partenariat stratégique en Allemagne ;

-                communiqué de presse publié le 23 avril 2024 : activité à fin mars 2024 - poursuite de la forte croissance des revenus à périmètre constant et nouveaux relais de croissance ;

-                communiqué de presse publié le 13 mai 2024 : Succès de l’option de paiement du dividende en actions choisie par 77,50% du capital ;

-                communiqué de presse publié le 13 mai 2024 : S&P confirme la notation de Covivio à BBB+, perspective stable.

Une copie de chaque communiqué visé ci-dessus figure en Annexe 5 du présent document.

4.              ASSEMBLEE GENERALE ANNUELLE DE COVIVIO TENUE DEPUIS LE DEPOT DU DOCUMENT D’ENREGISTREMENT UNIVERSEL

L’assemblée générale mixte annuelle des actionnaires du 17 avril 2024 a approuvé les résolutions suivantes et a publié le résultat des votes de ses actionnaires dans son communiqué du 18 avril 2024 : 

À titre ordinaire

Première résolution : Approbation des comptes sociaux clos le 31 décembre 2023 ;

Deuxième résolution : Approbation des comptes consolidés clos le 31 décembre 2023 ;

Troisième résolution : Affectation du résultat – Distribution du dividende ;

Quatrième résolution : Option pour le paiement du dividende en actions ;

Cinquième résolution : Approbation du rapport spécial des commissaires aux comptes établi conformément à l’article L. 225-40 du Code de commerce et des conventions visées aux articles L. 225-38 et suivants du Code de commerce qui y sont mentionnées ;

Sixième résolution : Approbation des informations mentionnées à l’article L. 22-10-9, I. du Code de commerce relatives à l’ensemble des rémunérations des mandataires sociaux au titre de l’exercice clos le 31 décembre 2023 ;

Septième résolution : Approbation des éléments fixes, variables et exceptionnels composant la rémunération totale et les avantages de toute nature versés au cours de l’exercice clos le 31 décembre 2023 ou attribués au titre du même exercice à M. Jean-Luc Biamonti en qualité de Président du Conseil d’administration ;

Huitième résolution : Approbation des éléments fixes, variables et exceptionnels composant la rémunération totale et les avantages de toute nature versés au cours de l’exercice clos le 31 décembre 2023 ou attribués au titre du même exercice à M. Christophe Kullmann en qualité de Directeur Général ;

Neuvième résolution : Approbation des éléments fixes, variables et exceptionnels composant la rémunération totale et les avantages de toute nature versés au cours de l’exercice clos le 31 décembre 2023 ou attribués au titre du même exercice à M. Olivier Estève en qualité de Directeur Général Délégué ;

Dixième résolution : Approbation de la politique de rémunération applicable au Président du Conseil d’administration ;

Onzième résolution : Approbation de la politique de rémunération applicable au Directeur Général ;

Douzième résolution : Approbation de la politique de rémunération applicable au Directeur Général Délégué ;

Treizième résolution : Approbation de la politique de rémunération applicable aux administrateurs ;

Quatorzième résolution : Renouvellement du mandat d’administrateur de M. Christophe Kullmann ;

Quinzième résolution : Renouvellement du mandat d’administratrice de Mme Catherine Soubie ;

Seizième résolution : Renouvellement du mandat d’administratrice de Mme Patricia Savin ;

Dix-septième résolution : Nomination de la société KPMG S.A. en qualité de commissaire aux comptes titulaire, en remplacement de la société Mazars dont le mandat arrive à son terme ;

Dix-huitième résolution : Nomination de la société ERNST & YOUNG et Autres en qualité de commissaire aux comptes en charge de la certification des informations en matière de durabilité ;

Dix-neuvième résolution : Autorisation à donner au Conseil d’administration en vue de l’achat par la Société de ses propres actions.

À titre extraordinaire

Vingtième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet de décider l’augmentation du capital social de la Société par incorporation de réserves, bénéfices ou primes ;

Vingt-et-unième résolution : Autorisation à donner au Conseil d’administration à l’effet de réduire le capital social de la Société par voie d’annulation d’actions ;

Vingt-deuxième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet d’émettre des actions et/ou des valeurs mobilières donnant accès au capital de la Société, avec maintien du droit préférentiel de souscription des actionnaires ;

Vingt-troisième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet d’émettre, par voie d’offre au public, des actions et/ou des valeurs mobilières donnant accès au capital de la Société, avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires et, pour les émissions d’actions, un délai de priorité obligatoire octroyé à leur bénéfice ;

Vingt-quatrième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet d’émettre des actions et/ou des valeurs mobilières donnant accès au capital de la Société, avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires, en cas d’offre publique d’échange initiée par la Société ;

Vingt-cinquième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet de procéder à l’émission d’actions et/ou de valeurs mobilières donnant accès au capital de la Société en vue de rémunérer des apports en nature consentis à la Société et constitués de titres de capital ou de valeurs mobilières donnant accès au capital ;

Vingt-sixième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet d’émettre des actions de la Société dans le cadre de l’offre publique d’échange initiée par la Société sur les actions émises par la société Covivio Hotels ;

Vingt-septième résolution : Délégation de compétence au Conseil d’administration à l’effet de procéder à des augmentations de capital réservées aux salariés de la Société et aux sociétés du groupe Covivio adhérant à un plan d’épargne, avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires ;

Vingt-huitième résolution : Modification de l’article 3 (Objet) des statuts de la Société ;

Vingt-neuvième résolution : Pouvoirs pour formalités.

5.       ATTESTATION DE LA PERSONNE RESPONSABLE DU PRESENT DOCUMENT

« J’atteste que le présent document qui a été déposé le 30 mai 2024 auprès de l’Autorité des marchés financier et qui sera diffusé au plus tard la veille du jour de l’ouverture de l’Offrecomporte l’ensemble des informations requises par l’article 231-28 du règlement général de l’Autorité des marchés financiers et par son instruction n°2006-07 dans le cadre de l’offre publique d’échange simplifiée initiée par la société Covivio et visant les actions de la société Covivio Hotels. 

Ces informations sont, à ma connaissance, conformes à la réalité et ne comportent pas d’omission de nature à en altérer la portée. »

Covivio

M. Christophe Kullmann

Directeur Général

Annexe 1

Document d’Exemption

OFFRE PUBLIQUE D’ECHANGE SIMPLIFIEE

VISANT LES ACTIONS DE LA SOCIETE

INITIEE PAR LA SOCIETE

PRESENTEE PAR

ETABLISSEMENT PRESENTATEUR ET GARANT

DOCUMENT D’EXEMPTION ETABLI A L’OCCASION DE L’OFFRE PUBLIQUE

D’ECHANGE SIMPLIFIEE PORTANT SUR LES ACTIONS COVIVIO HOTELS ET

INITIEE PAR COVIVIO ET DE L’ADMISSION AUX NEGOCIATION DES ACTIONS ORDINAIRES A EMETTRE PAR COVIVIO DANS LE CADRE DE L’OFFRE

Le document d’exemption est une annexe du document « Autres Informations » de Covivio publié dans le cadre du dépôt du projet d’offre publique d’échange simplifiée initiée par Covivio sur les actions Covivio Hotels. 

Le présent document d’exemption valant dispense de prospectus en cas d’offre publique d’échange (le « Document d’Exemption ») est disponible sur les sites Internet de l’Autorité des marché financiers (l’ « AMF ») (www.amf-france.org) et de Covivio (http://www.covivio.eu/fr/) et peut être obtenu sans frais au siège social de Covivio 18, avenue François Mitterrand – 57000 Metz. 

Le Document d’Exemption incorpore par référence : 

-                 concernant la société Covivio : le Document d’Enregistrement Universel de l’Initiateur, incluant notamment le rapport financier annuel ainsi que le rapport de gestion ; 

-                 concernant la société Covivio Hotels : le Document d’Enregistrement Universel de la Société, incluant notamment le rapport financier annuel et le rapport de gestion. 

Conformément au point 1.5 de l’Annexe 1 du Règlement Délégué n° 2021-528, il est précisé que :

-                 le Document d’Exemption ne constitue pas un prospectus au sens du règlement (UE) 2017/1129 ;

-                 le Document d’Exemption n’a pas été soumis à l’examen et à l’approbation de l’autorité compétence concernée au sens de l’article 20 du règlement (UE) 2017/1129.  

Définitions 

Pour les besoins du présent Document d’Exemption et sauf indications contraires, les termes ci-après définis auront la signification qui suit :

TABLE DES MATIERES ............................................................................................................

INFORMATIONS PROVENANT DE TIERS ET RAPPORT D’EXPERTS............................. 5

1.1.  Personnes chargées d’établir le Document d’Exemption....................................................... 5

1.2.  Déclaration de responsabilité................................................................................................ 5

1.3.  Déclarations et rapports d’experts......................................................................................... 5

1.4.  Informations provenant d’un tiers......................................................................................... 6

1.5.  Déclarations règlementaires.................................................................................................. 6

2.  INFORMATIONS SUR L’EMETTEUR ET SUR LA SOCIETE VISEE............................... 7

2.1.  Informations générales.......................................................................................................... 7

2.2.  Aperçu des activités.............................................................................................................. 7

2.3.  Investissements.................................................................................................................... 8

2.4.  Gouvernance d’entreprise..................................................................................................... 8

2.5.  Informations financières....................................................................................................... 8

2.6.  Procédures judiciaires et d’arbitrage au cours des douze derniers mois................................. 8

2.7.  Résumé des informations rendues publiques au titre du Règlement (UE) 596/2014.............. 8

3.  DESCRIPTION DE L’OFFRE............................................................................................... 9

3.1.  Objet et objectifs de l’Offre................................................................................................... 9

3.2.  Conditions de l’Offre............................................................................................................. 9

3.3.  Facteurs de risque liés à l’Offre3.4. L’Initiateur ne recense aucun risque important lié à l’Offre dont la réalisation pourrait avoir ............................................................................................................ 17

une incidence négative sur l’Initiateur. Conflits d’intérêts.......................................................... 17

3.5.  Contrepartie de l’Offre......................................................................................................... 17

4.  TITRES DE CAPITAL ADMIS A LA NEGOCIATION SUR UN MARCHE REGLEMENTE AUX FNS DE L’OFFRE................................................................................................................................... 17

4.1.  Facteurs de risque liés aux titres de capital.......................................................................... 17

4.2.  Déclaration sur le fonds de roulement net............................................................................ 17

4.3.  Information sur les titres de capital destinés à être admis à la négociation........................... 17

4.4.  Admission à la négociation et modalités de négociation...................................................... 18

4.5.  Dilution............................................................................................................................... 18

4.6.  Conseillers........................................................................................................................... 18

5.  INCIDENCE DE L’OFFRE SUR L’INITIATEUR.............................................................. 18

5.1.  Stratégie et objectifs............................................................................................................. 18

5.2.  Contrats importants............................................................................................................ 20

5.3.  Désinvestissement.............................................................................................................. 20

5.4.  Gouvernance d’entreprise.................................................................................................... 20

5.5.  Participation........................................................................................................................ 21

5.6.  Informations financières pro forma...................................................................................... 21

6.  DOCUMENTS DISPONIBLES............................................................................................ 21

1.          PERSONNES    CHARGEES    D’ETABLIR    LE     DOCUMENT    D’EXEMPTION,

1. PERSONNES CHARGEES D’ETABLIR LE DOCUMENT D’EXEMPTION,

INFORMATIONS PROVENANT DE TIERS ET RAPPORT D’EXPERTS

1.1.     Personnes chargées d’établir le Document d’Exemption

1.1.1. Pour Covivio

M. Christophe Kullmann, directeur général de Covivio, est responsable de l’établissement du présent Document d’Exemption pour Covivio.

1.1.2. Pour Covivio Hotels 

M. Tugdual Millet Taunay, président de la société Covivio Hotels Gestion, société par actions simplifiée au capital de 37.000 euros, dont le siège social est 10, rue de Madrid – 75008 Paris, immatriculée au registre du commerce et des sociétés de Paris sous le numéro 450 140 298, elle-même gérant de Covivio Hotels, est responsable de l’établissement du présent Document d’Exemption pour Covivio Hotels. 

1.2.     Déclaration de responsabilité 

1.2.1. Pour Covivio

« J’atteste que les informations contenues dans le Document d’Exemption et relatives à la société Covivio sont, à ma connaissance, conformes à la réalité et ne comportent pas d’omission de nature à en altérer la portée ».

Christophe Kullmann, directeur général de Covivio  

1.2.2. Pour Covivio Hotels

« J’atteste que les informations contenues dans le Document d’Exemption et relatives à la société Covivio Hotels sont, à ma connaissance, conformes à la réalité et ne comportent pas d’omission de nature à en altérer la portée ». 

M. Tugdual Millet Taunay, président de Covivio Hotels Gestion, elle-même gérant de Covivio Hotels.

1.3.     Déclarations et rapports d’experts

1.3.1. Commissaire aux apports 

Conformément aux dispositions des articles L. 225-147, R. 22-10-7 et suivants et R. 225-136 du Code de commerce, une requête aux fins de désignation de commissaire aux apports a été déposée le 22 février 2024 auprès de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz dans le cadre des apports à l’Initiateur par des entités du groupe Generali de 12 316 445 actions de la Société conformément à ce qui est décrit à la section 1.2.4 « Contrat d’Apport » de la Note d’Information. 

M. Didier Kling, dont le domicile professionnel est situé 28, avenue Hoche – 75008 Paris, a été désigné en qualité de commissaire aux apports par ordonnance en date du 1^er mars 2024.

Le commissaire aux apports a rendu deux rapports sans réserve en date du 5 avril 2024, l’un portant sur la valeur des Apports en Nature, l’autre sur leur rémunération. Ces rapports, déposés au registre du commerce et des sociétés du tribunal judiciaire de Metz le 8 avril 2024, sont reproduits dans leur intégralité dans le document « Autres Informations » de l’Initiateur.

La conclusion du rapport du commissaire aux apports sur la valeur des Apports en Nature est la suivante :

« Sur la base de mes travaux et à la date du présent rapport, je suis d’avis que la valeur de l’Apport retenue s’élevant à 275.888.368 euros n’est pas surévaluée et, en conséquence, qu’elle est au moins égale au montant de l’augmentation de capital de la société bénéficiaire de l’Apport, majorée de la prime d’apport ».

La conclusion du rapport du commissaire aux apports sur la rémunération des Apports en Nature est la suivante :

« Sur la base de mes travaux et à la date du présent rapport, je suis d’avis que le rapport d’échange de 31 actions Covivio pour 100 actions Covivio Hotels (ou 0,31 action Covivio pour 1,0 action Covivio Hotels), arrêté par les parties, présente un caractère équitable ».

1.3.2. Expert indépendant  

Sur le fondement de l’article 261-1, I, 1° et également 2° et 4° du règlement général de l’AMF et sur proposition du comité ad hoc de la Société comprenant une majorité de membres indépendants, le conseil de surveillance de la Société a désigné, lors de sa réunion du 5 mars 2024, le cabinet Abergel situé 146, rue de la Pompe – 75016 Paris, représenté par M. Jean-Noël Munoz, en qualité d’expert indépendant, chargé d’établir un rapport sur les conditions financières de l’Offre.  

La conclusion du rapport de l’expert indépendant sur les conditions financières de l’Offre est la suivante : 

« Sur la base de l’ensemble de ces éléments d’appréciation, nous sommes d’avis que les termes de l’offre publique d’échange, proposant une parité d’échange de 31 actions Covivio pour 100 actions Covivio Hotels, sont équitables d’un point de vue financier pour les actionnaires de Covivio Hotels ». 

Par ailleurs, la Société a déposé auprès de l’AMF le 14 mai 2024 un Projet de Note en Réponse comprenant notamment le rapport dudit expert indépendant, lequel est reproduit dans le document « Autres Informations » de l’Initiateur.  

1.4.    Informations provenant d’un tiers  

Lorsque des informations contenues dans le présent Document d’Exemption proviennent de tiers, celles-ci ont été fidèlement reproduites et, pour autant que l’Initiateur le sache et soit en mesure de le vérifier à partir des données publiées par ces tiers, aucun fait n’a été omis qui rendrait les informations reproduites inexactes ou trompeuses. Le cas échéant, la source des informations provenant de tiers est identifiée lorsqu’elle est utilisée.

1.5.     Déclarations règlementaires 

Conformément au point 1.5 de l’Annexe 1 du Règlement Délégué (UE) 2021/528, il est précisé que : 

-                le Document d’Exemption ne constitue pas un prospectus au sens du Règlement (UE) 2017/1129 ; 

-                le Document d’Exemption n’a pas été soumis à l’examen et à l’approbation de l’autorité compétente concernée au sens de l’article 20 du Règlement (UE) 2017/1129. 

2.      INFORMATIONS SUR L’EMETTEUR ET SUR LA SOCIETE VISEE 

2.1.     Informations générales 

N/A^[2].

2.2. Aperçu des activités 

2.2.1. Activités principales et principaux marchés 

(i)       Exercées par l’Initiateur 

Covivio est une société foncière ayant opté pour le régime fiscal de SIIC, spécialisée à titre principal dans l’acquisition, la construction, l’exploitation et la mise en valeur par voie de location, d’immeubles, terrains et droits assimilés, la détention de participations dans des sociétés dont l’objet principal est l’exploitation d’un patrimoine immobilier locatif ainsi que l’animation, la gestion et l’assistance de telles personnes ou sociétés. 

Covivio est aujourd’hui le partenaire reconnu des entreprises et territoires, qu’elle accompagne dans leur stratégie immobilière avec un double objectif : valoriser le patrimoine urbain existant et concevoir l’immobilier de demain.

Elle détient, au 31 décembre 2023, un patrimoine (part du groupe) d’une valeur d’expertise totale de 15,1 milliards d’euros, réparti en France et en Europe et focalisé sur le secteur des Bureaux (52% du patrimoine) loués aux grandes entreprises et sur les marchés solides et porteurs que sont le Résidentiel en Allemagne (31% du patrimoine) et l’Hôtellerie en Europe (17% du patrimoine).

Le chiffre d'affaires de l’Initiateur s’est établi à 648 M€ Part du Groupe en 2023 (1,0 Md€ à 100%), à 49% composé des loyers des actifs de Bureaux) 29% des loyers des actifs résidentiels, et à 22% des loyers des hôtels en bail et de l’EBITDA des hôtels en murs et fonds. En complément, l’Initiateur a généré 17,8 M€ de résultat lié aux autres activités (majoritairement l’activité de promotion immobilière).

(ii)      Exercées par la Société

Covivio Hotels, filiale de Covivio, est spécialisée dans la détention d’actifs hôteliers dont elle détient les murs ou les murs et les fonds de commerce. SIIC et partenaire des opérateurs leaders de leur secteur d’activité et des acteurs les plus innovants, Covivio Hotels détient un patrimoine d’une valeur de 5,8 milliards d’euros (part du groupe). 76% du portefeuille est détenu en Murs et 23% du portefeuille est détenu en Murs & Fonds (les actifs de commerce non-stratégiques représentent moins de 1% de la valeur du patrimoine). La France représente 33% du patrimoine, l’Allemagne 24%, le Royaume-Uni 13%, l’Espagne 11% et les autres pays européens (notamment Pays Bas, Belgique et Italie) représentent 19% du patrimoine.

Le chiffre d’affaires de la Société s’est établi à 323,6 M€ Part du Groupe en 2023 (338,6 M€ à 100%). Le chiffre d’affaires est composé à 58% de loyers fixes, 17% de loyers variables, 22% d’EBITDA des hôtels détenus en Murs & Fonds, et 2% des actifs de commerce non-stratégiques. 

2.2.2. Evènement ayant eu une incidence sur l’activité depuis la fin du dernier exercice 

Néant.

2.3. Investissements 

N/A^[3].

2.4. Gouvernance d’entreprise

2.4.1. Organes d’administration, de direction et de surveillance  

N/A¹.

2.4.2. Identités des principaux actionnaires 

N/A¹.

2.4.3. Nombre de salariés 

N/A¹. 

2.5. Informations financières 

2.5.1. Etats financiers 

N/A¹.   

2.5.2. Normes comptables 

N/A¹. 

2.5.3. Changement significatif survenu depuis la fin du dernier exercice 

N/A¹. 

2.5.4. Rapport de gestion 

N/A¹. 

2.6. Procédures judiciaires et d’arbitrage au cours des douze derniers mois  

N/A¹. 

2.7. Résumé des informations rendues publiques au titre du Règlement (UE) 596/2014

N/A¹.

3.      DESCRIPTION DE L’OFFRE

Le présent Document d’Exemption est préparé relativement à l’Offre visant l’intégralité des actions existantes de la Société (à l’exception des 7.778 actions auto-détenues) et de l’émission d’actions nouvelles émises par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre selon les modalités présentées dans la présente section 3 du Document d’Exemption. 

3.1.    Objet et objectifs de l’Offre  

3.1.1. Objet de l’Offre pour l’Initiateur

L’objet de l’Offre pour l’Initiateur est décrit à la section 1.2.3 « Motifs de l’offre – Bénéfices économiques du renforcement » de la Note d’Information.

3.1.2. Objet de l’Offre pour la Société 

L’objet de l’Offre pour la Société est décrit à la section 1.3.9 « Intérêts de l’Offre pour la Société et les actionnaires » de la Note d’Information.

3.1.3. Avantages escomptés de l’Offre 

L’Offre en titres donne aux actionnaires de Covivio Hotels la possibilité de recevoir une action avec une liquidité supérieure, tout en leur permettant de conserver une exposition significative sur la Société et de profiter des perspectives de croissance de l’Initiateur et de son statut boursier. 

3.2. Conditions de l’Offre  

3.2.1. Informations requises conformément à la Directive 2004/25/CE

L’Offre est régie par le droit français et notamment par les articles 231-1 et suivants et 233-1 et suivants du règlement général de l’AMF. Les informations requises par l’article 6 paragraphe 3 de la Directive 2004/25/CE figurent plus en détail dans la Note d’Information. 

(i)       Présentation de l’Offre

En application du Titre III du Livre II et plus particulièrement de l’article 233-1 1° du règlement général de l’AMF, la société Covivio, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé d’Euronext à Paris (« Euronext Paris ») sous le code ISIN FR0000064578, propose de manière irrévocable aux actionnaires de la société Covivio Hotels, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A d’Euronext Paris sous le code ISIN FR0000060303, d’échanger les actions Covivio Hotels qu’ils détiennent contre des actions Covivio à émettre, selon une parité d’échange de 31 actions Covivio à émettre contre 100 actions Covivio Hotels apportées. 

Il est précisé qu’à la date du dépôt de l’Offre, l’Initiateur détient directement ou indirectement

77.292.210 actions Covivio Hotels (dont trois actions sont détenues indirectement par Foncière Margaux, Covivio Participations et Technical), représentant 52,17 % du capital existant et des droits de vote théoriques de la Société.

En conséquence, l’Offre porte sur la totalité des actions existantes de la Société non encore détenues directement ou indirectement, à l’exception des 7.778 actions auto-détenues par la Société, compte tenu de la décision du conseil de surveillance de la Société du 13 mai 2024 de ne pas les apporter à l’Offre, soit à la date du présent Document d’Exemption, un maximum de 70.841.464 actions Covivio Hotels représentant autant de droits de vote, soit 47,82 % du capital et des droits de vote théoriques de la Société. 

Il est précisé que les actionnaires représentés au conseil de surveillance de la Société ont indiqué ne pas souhaiter apporter leurs actions Covivio Hotels à l’Offre.

Il n’existe aucun autre titre de capital, ni aucun autre instrument financier ou droit pouvant donner accès immédiatement ou à terme au capital social ou aux droits de vote de la Société. 

L’Offre résulte de la réalisation d’Apports en Nature, en date du 19 avril 2024, de 12.316.445 actions de la Société, représentant 8,31 % du capital et des droits de vote de la Société ayant conduit l’Initiateur à réaliser un excès de vitesse d’acquisition au sens de l’article 234-5 du règlement général de l’AMF, et revêt donc un caractère obligatoire en application de l’article L. 433-3, I. du Code monétaire et financier. 

L’Offre est réalisée selon la procédure simplifiée conformément aux dispositions des articles 233-1 et suivants du règlement général de l’AMF. 

BNP Paribas, en tant qu’établissement présentateur de l’Offre, agissant pour le compte de l’Initiateur, a déposé le projet d’Offre et le Projet de Note d’Information auprès de l’AMF le 19 avril 2024. Conformément aux dispositions de l’article 231-13 du règlement général de l’AMF, BNP Paribas garantit seul la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre. Par ailleurs, le Projet de Note en Réponse a été déposé par la Société en date du 14 mai 2024. 

(ii)      Modalités de l’Offre 

En application des dispositions de l’article 231-13 du règlement général de l’AMF, BNP Paribas, agissant pour le compte de l’Initiateur, a déposé le projet d’Offre et le Projet de Note d’Information auprès de l’AMF le 19 avril 2024 sous la forme d’une offre publique d’échange simplifiée portant sur l’intégralité des actions de la Société non encore détenues, directement ou indirectement, par ce dernier, à l’exception des 7.778 actions auto-détenues par la Société conformément à la décision du conseil de surveillance de la Société du 13 mai 2024 de ne pas les apporter à l’Offre. Un avis de dépôt a été publié par l’AMF sur son site Internet (www.amf-france.org) le 19 avril 2024.

L’assemblée générale mixte des actionnaires de l’Initiateur, réunie le 17 avril 2024, a, dans sa 26^ème résolution, délégué sa compétence au conseil d’administration à l’effet d’émettre des actions avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires, en cas d’offre publique d’échange initiée par la Société. 

L’Offre sera réalisée selon la procédure simplifiée conformément aux articles 233-1 et suivants du règlement général de l’AMF.

Conformément à l’article 231-16 du règlement général de l’AMF, le Projet de Note d’Information a été déposé en date du 19 avril 2024 auprès de l’AMF et tenu gratuitement à la disposition du public au siège social de l’Initiateur et auprès de BNP Paribas et mis en ligne sur les sites Internet de l’AMF (www.amf-france.org) et de l’Initiateur (https://www.covivio.eu/fr/).

Conformément aux dispositions de l’article 231-16 du règlement général de l’AMF, un communiqué de presse comportant les principaux éléments du Projet de Note d’Information a été diffusé par l’Initiateur le 19 avril 2024.

Conformément aux dispositions des articles 231-19, 231-26 et 231-27 du règlement général de l’AMF, la Société a déposé auprès de l’AMF le 14 mai 2024 un Projet de Note en Réponse comprenant notamment (i) le rapport de l’expert indépendant désigné en application de l’article 261-1 I, 1° et également 2° et 4° du règlement général de l’AMF figurant dans le document « Autres Informations » de la Société, (ii) l’avis motivé de son conseil de surveillance sur l’intérêt de l’Offre et les conséquences de celle-ci pour la Société, ses actionnaires et ses salariés, et (iii) l’avis du comité social et économique de la Société. 

L’AMF a publié sur son site Internet une déclaration de conformité motivée relative au projet d’Offre après s’être assurée de la conformité du projet d’Offre aux dispositions législatives et règlementaires qui lui sont applicables. En application des dispositions de l’article 231-23 du règlement général de l’AMF, la déclaration de conformité emportera visa de la Note d’Information de l’Initiateur.

La Note d’Information ainsi visée par l’AMF ainsi que les autres informations relatives aux caractéristiques notamment juridiques, financières et comptables de Covivio seront, conformément à l’article 231-28 du règlement général de l’AMF, tenues gratuitement à la disposition du public au siège social de l’Initiateur et auprès de BNP Paribas, au plus tard la veille du jour de l’ouverture de l’Offre. Ces documents seront également disponibles sur les sites Internet de l’AMF (www.amffrance.org) et de l’Initiateur (https://www.covivio.eu/fr/).

La Note en Réponse également visée par l’AMF, ainsi que les informations relatives aux caractéristiques, notamment juridiques, financières et comptables de la Société seront, conformément aux articles 231-27 et 231-28 du règlement général de l’AMF, tenues gratuitement à la disposition du public au siège de la Société au plus tard la veille du jour de l’ouverture de l’Offre. Ces documents seront également disponibles sur les sites Internet de la Société (https://www.covivio-hotels.fr) et de l’AMF (www.amf-france.org). 

Conformément aux articles 231-27 et 231-28 du règlement général de l’AMF, un communiqué de presse précisant les modalités de mise à disposition de ces documents par l’Initiateur sera publié au plus tard la veille du jour de l’ouverture de l’Offre.

Préalablement à l’ouverture de l’Offre, l’AMF et Euronext Paris publieront respectivement un avis d’ouverture et un avis annonçant les modalités du calendrier de l’Offre.

L’Offre sera ouverte pendant une période de 15 jours de négociation. 

BNP Paribas, agissant en tant qu’établissement présentateur, garantit la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre, conformément aux dispositions de l’article 231-13 du règlement général de l’AMF.

(iii)          Nombre et nature des titres visés par l’Offre 

A la date du présent Document d’Exemption, l’Initiateur détient directement ou indirectement 77.292.210 actions Covivio Hotels (dont trois actions sont détenues par Foncière Margaux, Covivio Participations et Technical), représentant 52,17 % du capital et des droits de vote théoriques de la Société. 

Conformément à l’article 231-6 du règlement général de l’AMF, l’Offre porte sur la totalité des titres de capital et des titres donnant accès au capital ou aux droits de vote de la Société et non encore détenus, directement ou indirectement, par Covivio, à l’exception des 7.778 actions auto-détenues par la Société, compte tenu de la décision du conseil de surveillance de la Société du 13 mai 2024 de ne pas les apporter à l’Offre, soit à la date du présent Document d’Exemption, un maximum de 70.841.464 actions Covivio Hotels représentant autant de droits de vote, soit 47,82 % du capital et des droits de vote théoriques de la Société.

Les actionnaires représentés au conseil de surveillance de la Société ont indiqué ne pas souhaiter apporter leurs actions Covivio Hotels à l’Offre.

Les termes de l’Offre ont été approuvés par le conseil d’administration de l’Initiateur le 15 février 2024 et confirmés le 17 avril 2024.

(iv)          Termes de l’Offre 

L’Initiateur offre de manière irrévocable aux actionnaires de la Société d’échanger les actions de la Société qu’ils détiennent contre des actions de l’Initiateur selon une parité d’échange de trente-et-une (31) actions de l’Initiateur à émettre pour cent (100) actions de la Société apportées.

Il est précisé en tant que de besoin que les actions de la Société apportées le seront « coupon détaché ». 

L’attention des actionnaires de la Société est attirée sur le fait que, l’Offre étant réalisée selon la procédure simplifiée, l’Offre ne sera pas rouverte à la suite de la publication du résultat définitif de l’Offre.

(v)            Traitement des rompus 

Aucune fraction d’action de l’Initiateur ne pourra être émise par l’Initiateur. En conséquence, l’Initiateur ne remettra pas de rompus aux actionnaires de la Société ayant apporté leurs actions à l’Offre. Les actionnaires de la Société qui apporteront à l’Offre un nombre d’actions de la Société ne leur donnant pas droit à un nombre entier d’actions de l’Initiateur seront considérés comme ayant expressément accepté de participer au mécanisme de revente des actions de l’Initiateur formant rompu décrit ci-dessous au titre des rompus leur revenant. 

Après la clôture de l’Offre, un intermédiaire habilité désigné par l’Initiateur, mettra en place un mécanisme de revente des actions de l’Initiateur formant rompus (arrondi à l’unité supérieure) pour le compte des actionnaires de la Société qui auront apporté à l’Offre un nombre d’actions de la Société ne leur permettant pas de recevoir un nombre entier d’actions de l’Initiateur.

L’intermédiaire habilité ainsi désigné cèdera sur le marché les actions de l’Initiateur correspondant au total des fractions d’actions de l’Initiateur formant rompus (arrondi à l’unité supérieure), pour le compte des actionnaires de la Société participant à ce mécanisme, au plus tard dix jours de négociation suivant la date de règlement-livraison de l’Offre. 

En contrepartie de la fraction d’action de l’Initiateur formant rompu, chaque apporteur recevra un montant en numéraire (en euros arrondi au centime d’euro le plus proche, étant précisé que 0,5 centime d’euro sera arrondi à 1 centime d’euro) égal à cette fraction d’action de l’Initiateur multipliée par le prix moyen par action de l’Initiateur, résultant de la cession sur Euronext Paris de l’ensemble des actions de l’Initiateur formant rompu, étant précisé que l’Initiateur prendra à sa charge les commissions de courtage ainsi que les autres frais qui seront liés à la mise en place de ce mécanisme.

Le montant en numéraire sera versé aux actionnaires de la Société dans les meilleurs délais à compter de la date de cession des actions formant rompu sur le marché. Il ne sera versé aucun intérêt sur le montant en numéraire devant être reçu par les actionnaires de la Société en contrepartie d’une fraction d’action de l’Initiateur formant rompu.

Exemple illustratif

A titre d’exemple purement illustratif, dans l’hypothèse où un actionnaire de la Société apporterait 50 actions de la Société à l’Offre, il aurait droit à :

50 x 31 / 100 actions de l’Initiateur

= 15,5 actions de l’Initiateur

En conséquence il recevrait :

-                le nombre entier immédiatement inférieur soit 15 actions de l’Initiateur ; et

-                une fraction du produit de la cession des rompus agrégés, réalisée comme indiqué ci-dessus, correspondant à 0,5 action de l’Initiateur.

(vi)          Nombre d’actions de l’Initiateur à remettre dans le cadre de l’Offre 

Un nombre maximum théorique de 21.960.854 actions de l’Initiateur à émettre pourra être remis dans le cadre de l’Offre en contrepartie de l’apport des actions de la Société.

(vii)        Provenance des actions de l’Initiateur remises en échange 

Les actions de l’Initiateur à remettre en échange des actions de la Société apportées à l’Offre seront des actions nouvelles émises par décision du directeur général et/ou du directeur général délégué agissant sur subdélégation octroyée par le conseil d’administration du 17 avril 2024, lui-même agissant sur délégation consentie par l’assemblée générale mixte des actionnaires de l’Initiateur du 17 avril 2024 dans sa 26^ème résolution.

Par cette résolution, l’assemblée générale mixte des actionnaires de l’Initiateur a délégué au conseil d’administration, avec faculté de subdélégation, la compétence de décider l’émission, avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires, d’actions de la Société, en rémunération de titres apportés à une offre publique d’échange initiée par l’Initiateur.

Conformément aux dispositions de l’article L. 225-129-5 du Code de commerce, le conseil d’administration de l’Initiateur établira un rapport complémentaire qui sera présenté à la première assemblée générale ordinaire des actionnaires qui suivra la date de règlement-livraison de l’Offre.

Par ailleurs, en application des dispositions de l’article L. 22-10-54 du Code de commerce, les commissaires aux comptes de l’Initiateur ont exprimé leur avis sur les conditions et les conséquences de l’émission d’actions de l’Initiateur rémunérant les actions de la Société apportées à l’Offre. Cet avis figure dans le document « Autres Informations » de l’Initiateur diffusé au plus tard la veille de l’ouverture de l’Offre et dans le rapport des commissaires aux comptes présenté à la première assemblée générale ordinaire des actionnaires qui suivra la date de règlement-livraison de l’Offre. 

Le montant exact de l’augmentation de capital dépendra du nombre d’actions de la Société apportées à l’Offre et sera arrêté postérieurement à la publication par l’AMF de l’avis de résultat de l’Offre.

(viii)       Caractéristiques et droits attachés aux actions de l’Initiateur 

Les actions de l’Initiateur remises en échange des actions de la Société apportées à l’Offre seront des actions ordinaires, toutes de même catégorie et donnant les mêmes droits que les actions existantes, à ceci près qu’elles ne donneront pas droit au dividende de l’Initiateur au titre de l’exercice 2023. Le paiement du dividende au titre de l’année 2023 devant intervenir avant le règlement-livraison de l’Offre les nouvelles actions de l’Initiateur remises en échange des actions de la Société apportées à l’Offre seront immédiatement assimilées aux actions de l’Initiateur actuellement admises aux négociations sur Euronext Paris – compartiment A sous le code ISIN FR0000064578.

Chaque action de l’Initiateur donnera droit, dans la propriété de l’actif social et dans le partage des bénéfices, à une part proportionnelle au nombre total des actions de l’Initiateur émises. Chacune donnera notamment droit, au cours de la vie de l’Initiateur comme en cas de liquidation, au règlement de la même somme nette pour toute répartition ou tout remboursement. En outre, elles donneront droit au vote et à la représentation dans les assemblées d’actionnaires, dans les conditions légales et statutaires.

Pour toute information complémentaire concernant les droits attachés aux actions Covivio, il convient de se référer à la section 6.2 « Renseignements de caractère général concernant l’émetteur et son capital » du Document d’Enregistrement Universel de l’Initiateur.

(ix)          Formes des actions de l’Initiateur à remettre en échange 

Les actions de l’Initiateur pourront revêtir la forme nominative ou au porteur, au choix de l’actionnaire.

En application des dispositions de l’article L. 211-3 du Code monétaire et financier, les actions de l’Initiateur seront obligatoirement inscrites en compte-titres tenu, selon le cas, par l’Initiateur ou un intermédiaire habilité. En conséquence, les droits des porteurs d’actions seront représentés par une inscription en compte à leur nom dans les livres :

-                de Société Générale Securities Services, mandaté par l’Initiateur pour les actions de l’Initiateur conservées sous la forme nominative pure ;

-                d’un intermédiaire financier habilité de leur choix et Société Générale Securities Services mandaté par l’Initiateur, pour les actions de l’Initiateur conservées sous la forme nominative administrée ;

-                d’un intermédiaire financier habilité de leur choix pour les actions de l’Initiateur conservées sous la forme au porteur.

Selon le calendrier indicatif, il est prévu que les actions de l’Initiateur soient inscrites en compte-titres à la date de règlement-livraison de l’Offre.

(x)            Négociabilité des actions à remettre dans le cadre de l’Offre 

Aucune clause statutaire ne limite la libre négociabilité des actions de l’Initiateur qui seront remises dans le cadre de l’Offre.

Conformément aux articles L. 211-15 et L. 211-17 du Code monétaire et financier, les actions de l’Initiateur se transmettent par virement de compte à compte et le transfert de propriété des actions de l’Initiateur résultera de leur inscription au compte-titres de l’acquéreur.

Les actions nouvelles émises par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre feront l’objet d’une demande d’admission aux négociations sur le compartiment A d’Euronext Paris. Leur admission est prévue à la date de règlement-livraison de l’Offre, sous le code ISIN FR0000064578.

(xi)          Extension de la durée de l’Offre 

Conformément aux dispositions de l’article 231-32 du règlement général de l’AMF, les dates d’ouverture, de clôture et de publication des résultats de l’Offre seront publiées par l’AMF. Pendant la durée de l’Offre, l’AMF peut en reporter la date de clôture et est seule compétente à cet égard, conformément aux dispositions de l’article 231-34 de son règlement général.

3.2.2. Conditionnalité de l’Offre 

L’Offre ne sera soumise à aucune condition, étant précisé que l’assemblée générale mixte du 17 avril 2024 dans sa 26^ème résolution, a décidé de déléguer sa compétence au conseil d’administration de l’Initiateur, avec faculté de subdélégation, à l’effet d’émettre des actions de l’Initiateur dans le cadre de l’offre publique d’échange initiée par l’Initiateur sur les actions de la Société. 

A cet effet, le conseil d’administration de l’Initiateur, lors de sa réunion du 17 avril 2024, faisant usage de la délégation mentionnée ci-avant, a notamment décidé d’approuver le projet d’Offre à l’initiative de l’Initiateur visant les actions de la Société et a arrêté les termes du Projet de Note d’Information.

3.2.3.    Frais de rupture et pénalités 

Aucun frais de rupture ni aucune autre pénalité n’ont été prévus dans l’hypothèse où l’Offre ne serait pas réalisée.

3.2.4.    Autorisations 

L’Offre a été approuvée conformément à ce qui a été indiqué au paragraphe (vii) de la section 3.2.1 et à la section 3.2.2 « Conditionnalité de l’Offre » du présent Document d’Exemption. 

En outre, l’AMF a publié une déclaration de conformité relativement à l’Offre en date du 30 mai 2024. 

3.2.5.    Financement de l’Offre

(i)             Modalités de financement de l’Offre 

L’Offre consistant en l’échange des actions de la Société apportées à l’Offre contre des actions nouvelles de l’Initiateur, celle-ci ne nécessite pas de financement particulier.

(ii)            Frais liés à l’Offre 

Le montant global des frais exposés par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre, en ce compris notamment les frais d’intermédiaires, les honoraires et autres frais de conseils externes, financiers, juridiques, comptables ainsi que de tous experts et autres consultants et les frais de publicité et de communication est estimé à environ 1,5 M€, hors taxes et fiscalité. 

(iii)          Frais des actionnaires de la Société 

Aucun frais ne sera remboursé ni aucune commission ne sera versée par l’Initiateur à un quelconque intermédiaire ou à une quelconque personne sollicitant l’apport d’actions de la Société à l’Offre.

3.2.6. Calendrier indicatif de l’Offre 

Préalablement à l’ouverture de l’Offre, l’AMF publiera un avis d’ouverture et de calendrier de l’Offre, et Euronext publiera un avis annonçant les modalités et le calendrier de l’Offre. 

Le calendrier ci-après, figurant dans la Note d’Information est donné à titre à indicatif. 

3.3. Facteurs de risque liés à l’Offre 3.4. L’Initiateur ne recense aucun risque important lié à l’Offre dont la réalisation pourrait avoir

une incidence négative sur l’Initiateur. Conflits d’intérêts 

La Société est contrôlée par l’Initiateur au sens de l’article L. 233-3, II du Code de commerce. Par ailleurs, le gérant commandité de la Société est la société Covivio Hotels Gestions, filiale à 100% de la Société.

Groupe Crédit Agricole et ACM Vie, actionnaires de la Société, sont également actionnaires de l’Initiateur. 

3.5. Contrepartie de l’Offre  

Les informations relatives à la contrepartie de l’Offre sont détaillées dans la section 3.2 « Conditions de l’Offre » du présent Document d’Exemption. 

Les éléments d’appréciation de la parité de l’Offre établis par BNP Paribas, en qualité d’établissement présentateur de l’Offre, figurent à la section 3 « Eléments d’appréciation de la parité de l’Offre » de la Note d’Information. 

Les rapports du commissaire aux apports dans le cadre des Apports en Nature et le rapport de l’expert indépendant dans le cadre de l’Offre figurent dans le document « Autres Informations » de la Société. 

4.       TITRES DE CAPITAL ADMIS A LA NEGOCIATION SUR UN MARCHE REGLEMENTE AUX FNS DE L’OFFRE 

4.1.     Facteurs de risque liés aux titres de capital

N/A^[4].

4.2. Déclaration sur le fonds de roulement net

L’Initiateur atteste que, de son point de vue, son fonds de roulement net est suffisant au regard de ses besoins actuels et qu’en tout état de cause l’Offre n’affectera pas son fonds de roulement. 

4.3. Information sur les titres de capital destinés à être admis à la négociation 

4.3.1. Caractéristiques des titres de capital remis par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre 

N/A¹.

4.3.2. Autorisations des organes sociaux de l’Initiateur préalables à l’émission des titres dans le cadre de l’Offre

N/A¹.

4.3.3. Restrictions à la libre négociabilité des titres émis par l’Initiateur dans le cadre de l’Offre 

N/A¹.

4.3.4. Offres publiques d’achat lancées sur l’Initiateur durant le dernier exercice et l’exercice en cours 

N/A^[5].

4.4. Admission à la négociation et modalités de négociation 

N/A¹.

4.5. Dilution 

N/A¹.

4.6. Conseillers

N/A¹. 

5.       INCIDENCE DE L’OFFRE SUR L’INITIATEUR  

5.1.     Stratégie et objectifs 

5.1.1. Intentions en matière de politiques industrielle, commerciale et financière 

La Société est une société foncière spécialisée dans la détention d’actifs dans le secteur de l’hôtellerie. Si la Société détient majoritairement des murs d’exploitation, elle détient également pour une partie du patrimoine les fonds de commerce. La stratégie de la Société vise à poursuivre les investissements dans des murs d’exploitation ou en murs et fonds afin d’accompagner les opérateurs hôteliers dans leur développement en Europe.

L’Initiateur n’entend pas modifier la stratégie et/ou la politique industrielle, commerciale et financière de la Société au cours des douze prochains mois. L’Initiateur entend poursuivre la stratégie de développement et de rotation dynamique du patrimoine, avec un niveau d’endettement modéré.

Enfin, il n’est pas envisagé de modifier l’objet social de la Société.

5.1.2. Intentions en matière d’emplois 

L’Offre s’inscrit dans une politique de poursuite et de développement de l’activité de la Société. L’Initiateur entend donc poursuivre la politique de la Société en matière de relations sociales et de gestion des ressources humaines. La Société emploie dix-sept (17) salariés en propre qui font déjà partie de l’Unité Economique et Sociale (« UES ») de l’Initiateur. Il existe par ailleurs un contrat de prestations de services entre l’Initiateur et la Société concernant certains services mutualisés entre différentes sociétés du groupe Covivio. L’Offre ne devrait donc pas avoir d’impact sur l’emploi au sein de la Société. L’Initiateur souhaite conserver le savoir-faire des équipes et du management, et entend notamment maintenir les emplois du personnel et des dirigeants.

5.1.3. Composition des organes sociaux et de la direction de la Société 

A la date du Document d’Exemption, la Société est dirigée par un gérant commandité personne morale, Covivio Hotels Gestion, Société par actions simplifiée, dont le siège social est sis 10 rue de

Madrid, 75008 Paris, immatriculée au registre du commerce et des sociétés de Paris sous le numéro 450 140 298 et représenté par son Président M. Tugdual Millet Taunay.

Le gérant commandité exerce ses fonctions sous le contrôle d’un conseil de surveillance de la Société composé de treize membres : M. Christophe Kullmann, M. Olivier Estève, Covivio Participations représentée par Mme Joséphine Lelong-Chaussier, Covivio représentée par Mme Céline Leonardi, Foncière Margaux représentée par Mme Marielle Seegmuller, Technical SAS représentée par M. Yves Marque, Mme Najat Aasqui, Predica SA – Prévoyance dialogue du Crédit Agricole représentée par M. Emmanuel Chabas, ACM Vie SA représentée par M. François Morrisson, Cardif Assurance Vie représentée par Mme Nathalie Robin, Sogecap représentée par M. Yann Briand, Caisse des dépôts et consignations représentée par M. Arnaud Taverne et Mme Adriana Saitta.

A la date du présent Document d’Exemption, aucun changement n’est envisagé dans la composition des organes d’administration et de direction de la Société.

5.1.4. Synergies et gains économiques 

L’Initiateur n’anticipe pas la réalisation de synergies de coûts ou de revenus avec la Société.

5.1.5. Perspectives ou non d’une fusion 

A la date du Document d’Exemption, l’Initiateur n’envisage pas de réaliser une fusion avec la Société.  5.1.6. Maintien de la cotation de la Société à l’issue de l’Offre 

L’Initiateur a l’intention de maintenir la cotation des actions de la Société sur Euronext Paris.

L’Initiateur n’envisage pas de procéder à un retrait obligatoire dans les trois mois de la clôture de l’Offre, en application des articles 237-1 et suivants du règlement général de l’AMF, ni de procéder à une offre publique de retrait dans les conditions posées par les articles 236-1 et suivants du règlement général de l’AMF.

5.1.7. Statut SIIC de la Société 

L’Initiateur étant une SIIC, la Société restera soumise au régime SIIC, le cas échéant, en tant que « filiale de SIIC » si l’Initiateur venait à acquérir, à l’issue de l’Offre, 95 % au moins du capital de la Société.

5.1.8. Politique de distribution de dividendes 

Pour mémoire, le tableau ci-après présente le montant des dividendes versés par la Société au cours des trois derniers exercices :

La politique de distribution des dividendes de la Société est cohérente avec celle de l’Initiateur. A ce titre, elle ne nécessite pas d’ajustement et il ne sera pas proposé par l’Initiateur de modification de la politique de distribution de dividendes. Lors de l’assemblée générale de la Société du 15 avril 2024, l’Initiateur a voté en faveur du dividende de 1,30 euro au titre de l’exercice 2023 proposé par le Gérant de la Société et approuvé par le conseil de surveillance. 

En tout état de cause, la politique de distribution de dividendes respectera les obligations de distribution liées au régime SIIC.

5.2. Contrats importants 

A l’exception des contrats conclus dans le cadre normal des activités : 

-                aucun contrat important n’a été conclu par l’Initiateur ou tout autre membre du groupe Covivio qui serait sensiblement affecté par l’Offre ; 

-                aucun contrat n’a été conclu par une entité quelconque du groupe Covivio contenant des dispositions conférant à un membre quelconque du groupe une obligation ou un droit important pour l’ensemble du groupe Covivio et qui serait sensiblement affecté par l’Offre. 

La liste des contrats financiers en cours est disponible à la section 6.7 « Contrats importants » du Document d’Enregistrement Universel de l’Initiateur. 

A la date du présent Document d’Exemption, aucun contrat important, en ce compris les contrats financiers mentionnés ci-avant, n’est susceptible d’être sensiblement affecté par l’Offre. 

5.3. Désinvestissement 

L’Initiateur n’envisage aucun désinvestissement important concernant la Société ou ses filiales. 

5.4. Gouvernance d’entreprise  

Le 19 avril 2024, la société Generali Vie, représentée par M. Sébastien Pezet, a notifié sa démission de ses fonctions de membres du conseil de surveillance de la Société avec effet au 19 avril 2024.

Les membres du conseil de surveillance de la Société ont décidé à l’unanimité, lors de leur réunion du 13 mai 2024, de coopter en qualité de nouveau membre du conseil de surveillance, la société Technical SAS, représentée par M. Yves Marque, cette nomination restant soumise à ratification par la plus prochaine assemblée générale des actionnaires. Technical SAS a été cooptée avec effet au 13 mai 2024 et pour la durée restant à courir du mandat de Generali Vie, membre démissionnaire, soit jusqu’à l’assemblée générale des actionnaires appelée à statuer sur les comptes clos au 31 décembre 2024.

A la date du présent Document d’Exemption, aucun changement n’est envisagé dans la composition des organes d’administration et de direction de l’Initiateur ni des organes de surveillance et de direction de la Société à la suite de la réalisation de l’Offre. 

Il est en tant que de besoin précisé que la composition du conseil de surveillance de la Société est rappelée à la section 5.1.3 « Composition des organes sociaux et de la direction de la Société » du présent Document d’Exemption ainsi qu’à la section 5.2.2 « Conseil de Surveillance » du Document d’Enregistrement Universel de la Société. 

En outre la composition ainsi que toute information utile relativement à la composition du conseil d’administration de l’Initiateur est disponible à la section 5.3.2 « Conseil d’Administration » du Document d’Enregistrement Universel de l’Initiateur. 

5.5. Participation 

Il convient de se référer au tableau de répartition du capital de l’Initiateur avant et après l’Offre figurant à la section 4.5 du présent Document d’Exemption.

5.6. Informations financières pro forma 

Non-applicable. 

6.       DOCUMENTS DISPONIBLES 

N/A^[6].  

Annexe 1 

Table de concordance 

La présente table de concordance permet d’identifier les principales informations prévues par l’Annexe 1 du Règlement Délégué (UE) 2021/528 conformément aux dispositions de l’article 3, point 4, dudit règlement. 

Annexe 2 

Rapports du commissaire aux apports 

Didier Kling

Didier Kling Expertise & Conseil

28, avenue Hoche

75008 Paris

833 684 988 R.C.S. Paris

COVIVIO

Société Anonyme au capital de 303.019.167 euros 18, avenue François Mitterrand – 57000 Metz

RCS Metz n° 364 800 060 

Apport de titres de la société COVIVIO Hotels 

à la société COVIVIO 

Rapport du commissaire aux apports sur la valeur des apports 

Ordonnance de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz du 1^er mars 2024

En exécution de la mission qui m’a été confiée par ordonnance de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz en date du 1^er mars 2024, concernant l’apport (ci-après, « l’Apport »), au profit de la société COVIVIO (ci-après, « COVIVIO » ou la « Bénéficiaire »), d’actions de la société COVIVIO Hotels (ci-après, « COVIVIO Hotels »), détenues par les sociétés GENERALI Vie, GENERALI IARD, L’Equité et GENERALI Retraite (ci-après conjointement, les « Apporteurs »), j’ai établi le présent rapport sur la valeur des apports prévu par l’article L. 225-147 du code de commerce.

Je rends compte dans un rapport distinct de mon avis sur la rémunération des apports.

Les conditions de l’apport ont été arrêtées dans le contrat d’apport en nature signé le 21 février 2024 par COVIVIO et les Apporteurs (ci-après, le « Contrat d’apport »). 

Il m’appartient d’exprimer une conclusion sur le fait que la valeur des apports n’est pas surévaluée. À cet effet, j’ai effectué mes diligences selon la doctrine professionnelle de la Compagnie nationale des commissaires aux comptes applicable à cette mission. 

Cette doctrine requiert la mise en œuvre de diligences destinées à apprécier la valeur des apports, à s’assurer que celle-ci n’est pas surévaluée et à vérifier qu’elle correspond au moins au montant de la valeur nominale des actions à émettre par la société bénéficiaire, augmentée de la prime d’apport.

Ma mission prenant fin avec le dépôt du rapport, il ne m’appartient pas de mettre à jour le présent rapport pour tenir compte des faits et circonstances postérieurs à sa date de signature.

A aucun moment je ne me suis trouvé dans l’un des cas d’incompatibilité, d’interdiction ou de déchéance prévus par la loi.

Je vous prie de trouver, ci-après, mes constatations et conclusion présentées dans l’ordre suivant :

1.             Présentation de l’opération et description des apports

2.             Diligences accomplies et appréciation de la valeur des apports

3.             Conclusion         

1.            Présentation de l’opération et description des apports

Les modalités de réalisation de l’opération, exposées de façon détaillée dans le Contrat d’apport, peuvent se résumer comme suit. 

1.1      Contexte de l’opération 

COVIVIO est un acteur majeur du secteur de l’immobilier qui détient un portefeuille diversifié principalement entre le segment des bureaux, en France, en Italie et en Allemagne, le segment résidentiel en Allemagne et le segment des hôtels en Europe, au travers d’une participation de 43,9% dans COVIVIO Hotels.

COVIVIO Hotels est un acteur du secteur de l’immobilier spécialisé dans la détention de murs d’exploitation et de fonds de commerce dans le secteur de l’hôtellerie. Son capital se répartit entre COVIVIO (43,9%) et des investisseurs institutionnels de long terme (53,5%) dont les Apporteurs (8,3%).

La présente opération s’inscrit dans un contexte où COVIVIO a pour objectif d’accroître son exposition à l’immobilier hôtelier tandis que les Apporteurs souhaitent faire évoluer leur exposition vers un portefeuille d’actifs plus diversifiés et des titres plus liquides. 

L’Apport conduira COVIVIO à porter sa participation dans COVIVIO Hotels à 52,2%, ce qui la mettra dans l’obligation de procéder à une offre publique sur les titres COVIVIO Hotels, qui sera réalisée par échange de titres, sur la base du même ratio que celui retenu pour la présente opération. 

1.2       Présentation des parties en présence

1.2.1 COVIVIO – Société bénéficiaire

COVIVIO est une société anonyme au capital de 303 019 167 euros, divisé en 101.006.389 actions de 3 euros de valeur nominale chacune, entièrement libérées. 

COVIVIO est une société d’investissement immobilier cotée (SIIC) dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé Euronext Paris sous le code ISIN FR0000064578. 

Son siège social est sis 18, avenue François Mitterrand, 57000 Metz. Elle est immatriculée au RCS de Metz sous le numéro 364 800 060.

COVIVIO a pour objet, en France comme à l’étranger :

-       A titre principal :

•     l’acquisition de tous terrains, droits immobiliers ou immeubles, par voie d’achat, d’échange, d’apport en nature ou autre, y compris par voie de bail à construction, de bail emphytéotique, d’autorisation d’occupation temporaire du domaine public et de crédit-bail ainsi que tous biens et droits pouvant constituer l’accessoire ou l’annexe desdits biens immobiliers,

•     la construction d’immeubles ou toutes opérations ayant un rapport direct ou indirect avec la construction de ces immeubles,

•     l’exploitation et la mise en valeur par voie de location de ces biens immobiliers, 

•     directement ou indirectement, la détention de participations dans des personnes visées à l’article 8 et aux paragraphes 1, 2 et 3 de l’article 206 du Code général des impôts, et plus généralement la prise de participation par voie d’apport, de souscription, d’achat ou d’échange de titres ou de droits sociaux ou autrement, dans toutes sociétés dont l’objet principal est l’exploitation d’un patrimoine immobilier locatif ainsi que l’animation, la gestion et l’assistance de telles personnes ou sociétés. 

-       A titre accessoire directement ou indirectement : 

•     la prise à bail de tous biens immobiliers,

•     l’acquisition, y compris par voie de concession, d’autorisation d’occupation temporaire du domaine public, et l’exploitation de parkings, 

•     la gestion, l’administration, la négociation et la vente de tous biens et droits immobiliers pour le compte de tiers et de filiales directes et indirectes, affectées aux besoins de l’exploitation d’entreprises industrielles et commerciales dans le domaine de l’immobilier locatif du secteur tertiaire (bureaux, commerces et logistique) et accessoirement du secteur logement,

•     la mise à disposition et la commercialisation de nouveaux espaces de travail collaboratifs et intelligents, ou plus généralement d’espaces de travail, espaces de bureaux ouverts et/ou fermés, salons, salles de réunions ou salles de conférence, centres d’affaires meubles ou équipés, locaux d’archivage et parkings,

•     l’acquisition, la détention, la cession ou l’exploitation de fonds de commerce dans le secteur du tourisme, des loisirs et l’hébergement au sens large, 

•     l’animation, la gestion et l’assistance de toutes filiales directes et indirectes.

-       A titre exceptionnel, l’aliénation notamment par voie de cession, d’apport, d’échange et de fusion des actifs de la Société, 

-       Et plus généralement : 

•     la participation en qualité d’emprunteur et de prêteur à toute opération de prêt ou de trésorerie intra-groupe et la possibilité de consentir à cet effet toutes garanties réelles ou personnelles mobilières ou immobilières, hypothécaires ou autres,

•     et toutes opérations civiles, financières, commerciales, industrielles, mobilières et immobilières jugées utiles pour le développement de l’un des objets précités de la Société. 

1.2.2 COVIVIO Hotels – Société dont les actions sont apportées

COVIVIO Hotels est une société en commandite par actions au capital de 592 565 808 euros, divisé en 148 141 452 actions ordinaires de 4 euros de valeur nominale chacune, toutes entièrement libérées et de même catégorie. 

COVIVIO Hotels est une SIIC dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché règlementé d’Euronext Paris sous le code ISIN FR0000060303.

Son siège social est sis 30, avenue Kléber Paris, 75116 Paris. Elle est immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 955 515 895.

COVIVIO Hotels a pour objet, en France comme à l’étranger :

-       A titre principal :

•     l’acquisition de tous terrains, droits immobiliers ou immeubles, y compris par voie de bail à construction, affectés notamment au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large, ainsi que tous biens et droits pouvant constituer l’accessoire ou l’annexe desdits biens immobiliers ou concourir à leur développement, 

•     la construction d’immeubles affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large et toutes opérations ayant un rapport direct ou indirect avec la construction de ces immeubles, 

•     l’exploitation et la mise en valeur par voie de location de ces biens immobiliers, 

•     l’acquisition ou la conclusion de tout contrat de crédit-bail immobilier en qualité de créditpreneur en vue de la location ou de la mise à disposition à titre onéreux des immeubles objets desdits contrats de crédit-bail, 

•     directement ou indirectement, la détention de participations dans des personnes visées à l’article 8 et aux paragraphes 1, 2 et 3 de l’article 206 du Code général des impôts, et plus généralement la prise de participation dans toutes sociétés dont l’objet principal est l’exploitation d’un patrimoine immobilier locatif affecté au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large ainsi que l’animation, la gestion et l’assistance de telles personnes et sociétés. 

-       A titre accessoire : 

•     directement ou indirectement la prise à bail de tous biens immobiliers affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large y compris par voie de crédit-bail ou de locations financières ;

•     la gestion, l’administration, la négociation et la vente de tous biens et droits immobiliers pour le compte de tiers et de filiales directes ou indirectes, affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large ;

•     indirectement l’acquisition, la détention, la cession et l’exploitation de fonds de commerce dans le secteur de la santé, des loisirs et l’hébergement au sens large.

-       A titre exceptionnel, l’aliénation notamment par voie de cession, d’apport et de fusion des actifs de la Société, 

-       Et plus généralement : 

•     la participation en qualité d’emprunteur et de prêteur à toute opération de prêt ou de trésorerie intra-groupe et la possibilité de consentir à cet effet toutes garanties réelles ou personnelles mobilières ou immobilières, hypothécaires ou autres,

•     et toutes opérations civiles, financières, commerciales, industrielles, mobilières et immobilières jugées utiles pour le développement de l’un des objets précités de la Société. 

1.2.3 Les Apporteurs 

Les Apporteurs sont composés des quatre personnes morales :

GENERALI Vie est une société anonyme au capital de 336.872.976 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 602 062 481.

GENERAL IARD est une société anonyme au capital de 94.630.300 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 552 062 663.

L’Equité est une société anonyme au capital de 24.469.320 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 572 084 697.

GENERALI Retraite est une société anonyme au capital de 213.541.820 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 880 265 418.

1.2.3 Liens entre les parties  

A la date du présent rapport, COVIVIO détient 64.975.765 actions ordinaires de COVIVIO Hotels, soit 43,86% de son capital.

1.3      Modalités générales de l’opération

1.3.1 Régime juridique de l’Apport

Sur le plan juridique, l’Apport est soumis au régime de droit commun des apports en nature prévu par les dispositions de l’article L. 225-147 du Code de commerce.

1.3.2 Régime fiscal

L’Apport est réalisé suivant le régime de droit commun en matière d’impôt sur les sociétés et n’est pas soumis au régime fiscal en faveur des fusions prévu par les articles 210 A et 210 B du Code général des impôts. 

En matière de droit d’enregistrement, l’Apport réalisé à titre pur et simple sera enregistré gratuitement et ce, conformément au I. de l’article 810 du Code général des impôts.

L’Apport est soumis à la taxe sur les transactions financières au taux de 0,30% conformément aux dispositions de l’article 235 ter ZD du Code général des impôts. 

1.3.3 Date de réalisation de l’Apport

L’opération d’apport sera réalisée le jour de levée de la dernière des conditions suspensives visées à l’article 5 du contrat d’apport en nature (ci-après, la « Date de réalisation »). 

1.4      Conditions suspensives 

La présente opération d’Apport est soumise aux conditions suspensives suivantes : 

(a)     l’établissement et la mise à disposition du conseil d’administration de la Bénéficiaire ainsi que le dépôt au greffe du tribunal de commerce compétent conformément aux dispositions légales et réglementaires applicables du rapport sans réserve du Commissaire aux Apports chargé d’apprécier l’Apport et sa rémunération ; 

(b)     le détachement du coupon correspondant au dividende de COVIVIO Hotels au titre du résultat de l’exercice 2023 ;

(c)     les décisions du conseil d’administration de la Bénéficiaire, qui devront être prises au plus tard le 10^ème jour ouvré suivant la date de signature du rapport du Commissaire aux Apports mentionnée au a) ci-dessus, (i) mettant en œuvre la délégation de l’Assemblée Générale et approuvant le présent Contrat d’Apport, l’Apport et l’Augmentation de Capital le rémunérant, et l’évaluation de l’Apport au vu du rapport établi par le Commissaire aux Apports et (ii) délégant au directeur général et/ou à un directeur général délégué, agissant ensemble ou séparément, la constatation de la réalisation de l’Apport et de l’Augmentation de Capital le rémunérant ; 

(d)     la constatation, par le directeur général et/ou un directeur général délégué, agissant ensemble ou séparément, de la réalisation de l’Apport et de l’Augmentation de Capital , qui devra intervenir au plus tard le 3^ème jour ouvré suivant la réalisation de la condition suspensive mentionnée au b) ci-dessus.

A défaut de réalisation des conditions suspensives mentionnées ci-dessus au plus tard le 30 juin 2024, et, sauf pour COVIVIO et les Apporteurs à convenir d’un commun accord de repousser cette date, le Contrat d’apport sera caduc de plein droit, sans indemnité de part et d’autre. 

1.5      Description et évaluation de l’Apport 

1.5.1 Description de l’Apport

L’Apport est constitué de 12.316.445 actions ordinaires de COVIVIO Hotels représentant 8,31% de son capital social. Il se répartit de la manière indiquée dans le tableau suivant.

Les Apporteurs feront leur affaire pour apporter ensemble 100 des 145 actions formant rompus pour leurs apports pris individuellement, et recevoir en échange 31 actions à répartir entre eux. 

Les actions apportées seront, à la Date de réalisation, libres de tout passif et entièrement libérées et libres de toute charge, option et droits de tiers.

Elles seront apportées coupon détaché, le dividende de l’exercice 2023 de COVIVIO Hotels restant acquis aux Apporteurs. 

1.5.2 Méthode et référence d’évaluation retenue 

Conformément aux dispositions du règlement ANC n°2014-03 du 5 juin 2014 relatif au plan comptable général, tel que modifié par les règlements n°2017-01 du 5 mai 2017 et n°2019-06 du 8 novembre 2019, et compte tenu du fait que les titres apportés par les Apporteurs ne confèrent pas le contrôle, les titres seront évalués à la valeur réelle.

La valeur globale des titres apportés s’élève à 275.888.368 euros, soit 22,40 euros par action apportée après détachement du dividende au titre de l’exercice 2023.

1.6      Rémunération de l’Apport 

La rémunération des apports a été fixée conventionnellement par les parties sur la base d’une comparaison des valeurs réelles de COVIVIO et COVIVIO Hotels selon une analyse multicritère.

Sur ces bases, le rapport d’échange s’établit à 31 actions COVIVIO pour 100 actions COVIVIO Hotels. 

En contrepartie de l’Apport, il sera attribué aux Apporteurs 3.818.084 actions nouvelles COVIVIO d’une valeur nominale de 3 euros chacune.

Ces actions nouvelles porteront jouissance à la Date de Réalisation. Toutefois, elles ne donneront pas droit au dividende distribué au titre de l’exercice 2023 de la Bénéficiaire qui sera payé en mai 2024. Elles seront négociables à compter de la Date de Réalisation.

La différence entre la valeur de l’Apport s’élevant à 275.888.368 euros et le montant de l’augmentation de capital se montant à 11.454.252 euros, constituera une prime d’apport d’un montant de 264.434.116 euros.  

2.             Diligences accomplies et appréciation de la valeur des apports

2.1      Diligences accomplies 

Ma mission a pour objet d’éclairer les actionnaires de COVIVIO, bénéficiaire de l’Apport, sur l’absence de surévaluation de l’apport d’actions COVIVIO Hotels devant être effectué par les Apporteurs. 

En conséquence, elle ne relève pas d’une mission d’audit ou d’une mission d’examen limité. Elle n’implique pas non plus validation du régime fiscal applicable aux opérations.

Elle ne saurait être assimilée à une mission de « due diligence » effectuée pour un prêteur ou un acquéreur et ne comporte pas tous les travaux nécessaires à ce type d’intervention. Mon rapport ne peut donc pas être utilisé dans ce contexte.

Mon opinion est exprimée à la date du présent rapport, qui constitue la fin de ma mission.

Il ne m’appartient pas d’assurer un suivi des événements postérieurs survenus éventuellement entre la date du rapport et la date de l’assemblée appelée à se prononcer sur l’opération d’Apport.

J’ai effectué les diligences que j’ai estimées nécessaires, au regard de la doctrine professionnelle de la Compagnie nationale des commissaires aux comptes applicables à cette mission.

Dans ce cadre, j’ai notamment :

-       Pris connaissance du contexte et des objectifs du présent apport d’actions COVIVIO Hotels ;

-       Mené des entretiens avec les responsables de l’opération et leurs conseils, tant pour appréhender son contexte que pour comprendre les modalités économiques, comptables, juridiques et fiscales dans lesquelles elle se situe ;

-       Examiné le Contrat d’apport d’actions COVIVIO Hotels et ses annexes ;

-       Contrôlé la réalité des apports et apprécié l’incidence éventuelle d’éléments susceptibles d’en affecter la propriété ; 

-       Vérifié le respect de la règlementation comptable en vigueur en matière de valorisation des apports ;

-       Pris connaissance des états financiers individuels et consolidés de COVIVIO Hotels établis au 31 décembre 2023 et vérifié que les commissaires aux comptes les avaient certifiés sans réserve ;

-       Pris connaissance et revu les évaluations immobilières réalisées sur le patrimoine immobilier de COVIVIO Hotels au 31 décembre 2023, incluant des réunions de travail avec les experts immobiliers afin de recueillir les explications complémentaires que j’ai estimé nécessaires ; 

-       Pris connaissance et analysé les travaux de valorisation portant sur COVIVIO Hotels réalisés par BNP Paribas, incluant une réunion de travail afin d’obtenir des détails et explications complémentaires sur leurs travaux ;

-       Pris connaissance et analysé les travaux réalisés par le cabinet PWC pour les Apporteurs sur la parité d’échange ;

-       Examiné les méthodes de valorisation de l’Apport retenues par les parties et mis en œuvre ma propre évaluation des actions apportées selon une approche multicritère ; 

-       Pris connaissance des documents juridiques actuels des sociétés concernées par l’opération d’Apport ; 

Je me suis assuré, jusqu’à la date du présent rapport, de l’absence de faits ou d’évènements susceptibles de remettre en cause la valeur des apports. 

Enfin, j’ai obtenu une lettre d’affirmation de la part des représentants respectivement de COVIVIO, de COVIVIO Hotels et des Apporteurs.

2.2     Appréciation de la méthode de valorisation et de sa conformité à la réglementation comptable 

A l’effet d’apprécier le respect de la réglementation comptable et la doctrine en vigueur en matière de valorisation de l’Apport, j’ai examiné le contexte de l’opération.

Au terme du Contrat d’apport, les parties sont convenues de retenir la valeur réelle des actions de COVIVIO Hotels.

Les titres apportés par les Apporteurs ne conférant pas le contrôle, le choix de cette méthode de valorisation est conforme aux dispositions du règlement ANC n°2014-03 du 5 juin 2014 relatif au plan comptable général, tel que modifié par les règlements n°2017-01 du 5 mai 2017 et n°2019-06 du 8 novembre 2019, le présent apport n’entrant pas dans le cadre de ces opérations. Elle n’appelle pas en conséquence de commentaires de ma part. 

2.3     Réalité de l’Apport  

A l’occasion de mes travaux, je me suis fait confirmer la pleine propriété des titres apportés, que ceux-ci étaient librement transmissibles et n’étaient grevés d’aucune restriction quant à leur transférabilité.

2.4      Appréciation de la valeur de l’Apport  

L’Apport est constitué de 12.316.445 actions ordinaires de COVIVIO Hotels représentant 8,31% de son capital social. 

L’Apport étant constitué des seuls titres de la société COVIVIO Hotels, et la même valeur unitaire étant retenue pour chaque action apportée (22,4 €), mon appréciation de la valeur individuelle et de la valeur globale de l’Apport est identique. 

J’ai apprécié la valeur d’apport des titres COVIVIO Hotels afin de m’assurer que celle-ci n’était pas surévaluée.

La valeur d’apport correspondant à la valeur réelle des titres apportés a été déterminée par les parties sur la base d’une approche multicritères ayant conduit à retenir la méthode de l’actif net réévalué (ANR) EPRA et la référence aux transactions récentes sur le capital de COVIVIO Hotels. 2.4.1 Méthodes et références écartées par les parties  

a)    Référence à l’actif net comptable (ANC)

L’ANC consolidé apparaît par construction proche de l’ANR l’EPRA NDV pour une société, comme COVIVIO Hotels, qui a opté pour la comptabilisation de ses immeubles de placement à la juste valeur en application de la norme IAS 40, tout en étant moins précise que les approches normées par l’EPRA. C’est pourquoi il apparaît pertinent de ne pas la retenir.

b)   Référence aux objectifs de cours des analystes financiers

Cette approche n’a pas été retenue car COVIVIO Hotels est très peu suivie par les analystes financiers (un seul selon la base de données Bloomberg). 

c)    Méthode des multiples de sociétés comparables cotées

COVIVIO Hotels réalise une part significative de ses revenus via l’exploitation de fonds de commerce hôteliers (23% de ses revenus totaux de son exercice 2023), ce qui la distingue des sociétés foncières centrées exclusivement sur la location d’actifs immobiliers, à l’exception en Europe de la société suédoise PANDOX.

Dans la mesure où il n’apparaît pas possible de constituer un échantillon suffisant de sociétés immobilières exploitant une part significative de fonds de commerce hôtelier, cette approche n’apparaît pas pertinente dans le contexte de l’évaluation de COVIVIO Hotels. 

d)   Méthode de l’actualisation des flux futurs de trésorerie d’exploitation (DCF)

Cette approche consiste à déterminer la valeur d’une société par différence entre (i) sa valeur d’entreprise calculée à partir de la somme de ses flux de trésorerie d’exploitation disponibles futurs, actualisés à un taux représentatif des risques systématiques, non diversifiables, supportés par l’ensemble des apporteurs de capitaux et (ii) le montant de son endettement financier net. 

Elle s’avère redondante avec les méthodes de l’ANR EPRA car (i) la méthode des DCF est généralement l’une des méthodes retenues par les experts immobiliers pour évaluer individuellement les actifs immobiliers et (ii) COVIVIO Hotels ne dispose pas de plan d’affaires global qui modéliserait des flux au-delà de la somme individuelle des éléments pris en compte par les experts immobiliers.  Elle n’a donc pas été retenue. 

e)    Méthode de l’actualisation des flux futurs de dividende (DDM)

Cette méthode consiste à actualiser les flux de dividende attendus. Elle s’envisage généralement, pour les sociétés matures qui mettent en œuvre une politique de dividende régulière représentative de leur capacité de distribution, ce qui est généralement le cas des SIIC soumises à des obligations légales de distribution (95% du résultat distribuable avant la fin de l’exercice suivant celui de leur réalisation et 60% des plus-values de cession distribuables sur deux ans). 

Toutefois, les prévisions sur la base desquelles les dividendes sont estimés sont les mêmes que celles utilisées pour calculer les flux de trésorerie d’exploitation. 

Cette méthode s’avère donc, pour les mêmes raisons que la méthode DCF, redondante avec les flux pris en compte par les experts immobiliers pour évaluer individuellement les actifs immobiliers.

Elle n’a donc pas été retenue. 

2.4.2 Méthode retenue par les parties de l’ANR EPRA 

La méthode de l’ANR EPRA consiste à ajuster les capitaux propres de la mise en valeur de marché des actifs et des passifs, selon la méthodologie définie par l’European Public Real Estate Association (EPRA), mise en place afin d’harmoniser les indicateurs de performance dans le secteur immobilier européen.

On distingue alors :

•     l’ANR EPRA NRV (Net Reinvestment Value) qui représente la valeur pour reconstruire la société et qui repose sur l’hypothèse d’une absence de cession d’actifs ;

•     l’ANR EPRA NTA (Net Tangible Value) qui a pour objectif de refléter la valeur des actifs tangibles de la société et suppose que la société achète et vende une partie de ses actifs, ce qui conduit à intégrer la matérialisation de certains passifs d’impôts différés et droits de mutation ;   l’ANR EPRA NDV (Net Disposal Value) qui a pour objectif de refléter la valeur de la société en cas de cession ordonnée, où le montant des passifs afférents aux droits de mutation, aux impôts différés, aux instruments financiers et à certains autres ajustements est pris en compte pour autant qu’ils seraient dus net de toute taxe qui en résulterait. Les actifs incorporels sont exclus de cette méthodologie. 

L’ANR EPRA NTA et NDV de COVIVIO Hotels, après distribution au titre de l’exercice 2023, s’élèvent respectivement à 22,7 € et 22,4 € par action.

Ils se fondent, en particulier, sur le montant des capitaux propres de COVIVIO Hotels issu de ses comptes consolidés établis en application des normes IFRS et de rapports d’expertise immobilière. A cet égard : 

•     j’observe que la méthode de l’ANR EPRA est un critère central à l’appréciation de la valeur des sociétés foncières ;

•     j’observe que les approches NTA et NDV de l’ANR EPRA sont les plus fréquemment utilisées comme référence dans le cadre de transactions ; 

•     je relève que les comptes consolidés 2023 de COVIVIO Hotels ont été certifiés sans réserve ;

•     j’ai également pris connaissance des diligences effectuées par les commissaires aux comptes dont notamment leur appréciation des expertises immobilières ;

•     j’ai examiné les rapports d’expertise immobilière en ce qui concerne leur méthodologie et la cohérence des paramètres de valorisation retenus, notamment les taux d’actualisation, les taux de capitalisation et les taux de croissance. 

La méthode de l’ANR EPRA, centrale dans l’évaluation des sociétés cotées, conforte la valeur d’apport retenue par les parties.

2.4.3 Référence retenue par les parties des transactions récentes sur le capital de COVIVIO Hotels 

Les parties ont retenu la référence à trois transactions intervenues sur le capital de COVIVIO Hotels entre 2015 et 2019, qui ont été réalisées sur la base d’une fourchette comprise entre son ANR Triple Net EPRA, méthodologiquement très proche de l’ANR NDV EPRA, et l’ANR Triple Net EPRA majoré d’une prime de +1,5%.

La prise en compte de ces références conduit à une fourchette de valorisation des titres COVIVIO Hotels comprise entre 22,4 € et 22,7 € par action, après distribution au titre de l’exercice 2023. 

Les transactions retenues peuvent paraître éloignées dans le temps dans le contexte de la présente opération, alors que le marché immobilier a fortement évolué avec (i) les conséquences de la pandémie sur certains usages immobiliers et (ii) la résurgence de l’inflation, qui a entrainé la fin de la politique monétaire de taux zéro et de fortes hausses des taux d’intérêt.

Toutefois, ces références sont exprimées à partir d’une prime ou d’une décote par rapport au niveau de l’ANR EPRA observé au moment de leur réalisation ce qui permet de préserver leur pertinence.

La référence aux transactions récentes sur le capital de COVIVIO Hotels conforte également la valeur d’apport retenue par les parties.

2.4.4 Méthode des transactions comparables mise en œuvre de manière alternative 

Cette méthode consiste à valoriser une société en appliquant à ses agrégats les multiples observés sur un échantillon de transactions réalisées sur des sociétés comparables, au regard, en particulier, de leur activité, de leurs perspectives de croissance et de rentabilité et des risques non diversifiables qu’elles supportent. 

J’ai analysé les transactions réalisées sur des SIIC depuis 2017 sans considération du mode de paiement (numéraire, titres ou mixte). J’ai identifié quatre opérations de taille significative (SFL /

COLONIAL, TERREIS / OVALTO, EUROSIC / GECINA et ANF / ICADE. Elles font apparaître des primes par rapport à l’ANR EPRA NDV (ou à l’ANR Triple Net EPRA selon leur date de réalisation) comprise entre 0% et +10,1% avec une médiane à +6,0%.

Cette approche corrobore la valeur d’apport retenue par les parties.

3.         Conclusion

Sur la base de mes travaux et à la date du présent rapport, je suis d’avis que la valeur de l’Apport retenue s’élevant à 275.888.368 euros n’est pas surévaluée et, en conséquence, qu’elle est au moins égale au montant de l’augmentation de capital de la société bénéficiaire de l’Apport, majorée de la prise d’apport.

Fait à Paris, le 5 avril 2024

Didier Kling Expertise & Conseil

Le Commissaire aux apports

Didier Kling

Didier Kling Expertise & Conseil

28, avenue Hoche

75008 Paris

833 684 988 R.C.S. Paris

COVIVIO

Société Anonyme au capital de 303.019.167 euros 18, avenue François Mitterrand – 57000 Metz

RCS Metz n° 364 800 060 

Apport de titres de la société COVIVIO Hotels 

à la société COVIVIO 

Rapport du commissaire aux apports

sur la rémunération des apports 

Ordonnance de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz du 1^er mars 2024

En exécution de la mission qui m’a été confiée par ordonnance de Madame la Présidente de la Chambre Commerciale du Tribunal Judiciaire de Metz en date du 1^er mars 2024, concernant l’apport (ci-après, « l’Apport »), au profit de la société COVIVIO (ci-après, « COVIVIO » ou la « Bénéficiaire »), d’actions de la société COVIVIO Hotels (ci-après, « COVIVIO Hotels »), détenues par les sociétés GENERALI Vie, GENERALI IARD, L’Equité et GENERALI Retraite (ci-après conjointement, les « Apporteurs »), j’ai établi le présent rapport sur la rémunération des apports, étant précisé que mon appréciation sur la valeur de l’Apport fait l’objet d’un rapport distinct.

Les actions de la société COVIVIO étant admises aux négociations sur un marché réglementé, le présent rapport sur la rémunération de l’Apport est établi par référence à la positionrecommandation 2020-06 de l’Autorité des Marchés Financiers. 

La rémunération de l’Apport a été définie dans le contrat d’apport en nature signé le 21 février 2024 par COVIVIO et les Apporteurs (ci-après, le « Contrat d’apport »). 

Il m’appartient d’exprimer une conclusion sur le caractère équitable de la rémunération de l’Apport. A cet effet, j’ai effectué mes diligences selon la doctrine professionnelle de la Compagnie nationale des commissaires aux comptes applicable à cette mission. 

Cette doctrine professionnelle requiert la mise en œuvre de diligences destinées, d’une part, à vérifier que les valeurs relatives attribuées aux actions des sociétés participant à l’opération sont pertinentes et, d’autre part, à analyser le positionnement de la rémunération proposée par rapport aux valeurs relatives jugées pertinentes

Ma mission prenant fin avec le dépôt du rapport, il ne m’appartient pas de mettre à jour le présent rapport pour tenir compte des faits et circonstances postérieurs à sa date de signature.

A aucun moment je ne me suis trouvé dans l’un des cas d’incompatibilité, d’interdiction ou de déchéance prévus par la loi.

Je vous prie de trouver, ci-après, mes constatations et conclusion présentées dans l’ordre suivant :

1.             Présentation de l’opération et description des apports

2.             Vérification de la pertinence des valeurs relatives attribuées aux actions des sociétés participant à l’opération

3.             Appréciation du caractère équitable du rapport d’échange 

4.             Synthèse – points clés 

5.             Conclusion         

1.            Présentation de l’opération et description des apports

Les modalités de réalisation de l’opération, exposées de façon détaillée dans le Contrat d’apport, peuvent se résumer comme suit. 

1.1      Contexte de l’opération 

COVIVIO est un acteur majeur du secteur de l’immobilier qui détient un portefeuille diversifié principalement entre le segment des bureaux, en France, en Italie et en Allemagne, le segment résidentiel en Allemagne et le segment des hôtels en Europe, au travers d’une participation de 43,9% dans COVIVIO Hotels.

COVIVIO Hotels est un acteur du secteur de l’immobilier spécialisé dans la détention de murs d’exploitation et de fonds de commerce dans le secteur de l’hôtellerie. Son capital se répartit entre COVIVIO (43,9%) et des investisseurs institutionnels de long terme (53,5%) dont les Apporteurs (8,3%).

La présente opération s’inscrit dans un contexte où COVIVIO a pour objectif d’accroître son exposition à l’immobilier hôtelier tandis que les Apporteurs souhaitent faire évoluer leur exposition vers un portefeuille d’actifs plus diversifiés et des titres plus liquides. 

L’Apport conduira COVIVIO à porter sa participation dans COVIVIO Hotels à 52,2%, ce qui la mettra dans l’obligation de procéder à une offre publique sur les titres COVIVIO Hotels, qui sera réalisée par échange de titres, sur la base du même ratio que celui retenu pour la présente opération. 

1.2       Présentation des parties en présence

1.2.1 COVIVIO – Société bénéficiaire

COVIVIO est une société anonyme au capital de 303 019 167 euros, divisé en 101.006.389 actions de 3 euros de valeur nominale chacune, entièrement libérées. 

COVIVIO est une société d’investissement immobilier cotée (SIIC) dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé Euronext Paris sous le code ISIN FR0000064578. 

Son siège social est sis 18, avenue François Mitterrand, 57000 Metz. Elle est immatriculée au RCS de Metz sous le numéro 364 800 060.

COVIVIO a pour objet, en France comme à l’étranger :

-       A titre principal :

•     l’acquisition de tous terrains, droits immobiliers ou immeubles, par voie d’achat, d’échange, d’apport en nature ou autre, y compris par voie de bail à construction, de bail emphytéotique, d’autorisation d’occupation temporaire du domaine public et de crédit-bail ainsi que tous biens et droits pouvant constituer l’accessoire ou l’annexe desdits biens immobiliers,

•     la construction d’immeubles ou toutes opérations ayant un rapport direct ou indirect avec la construction de ces immeubles,

•     l’exploitation et la mise en valeur par voie de location de ces biens immobiliers, 

•     directement ou indirectement, la détention de participations dans des personnes visées à l’article 8 et aux paragraphes 1, 2 et 3 de l’article 206 du Code général des impôts, et plus généralement la prise de participation par voie d’apport, de souscription, d’achat ou d’échange de titres ou de droits sociaux ou autrement, dans toutes sociétés dont l’objet principal est l’exploitation d’un patrimoine immobilier locatif ainsi que l’animation, la gestion et l’assistance de telles personnes ou sociétés. 

-       A titre accessoire directement ou indirectement : 

•     la prise à bail de tous biens immobiliers,

•     l’acquisition, y compris par voie de concession, d’autorisation d’occupation temporaire du domaine public, et l’exploitation de parkings, 

•     la gestion, l’administration, la négociation et la vente de tous biens et droits immobiliers pour le compte de tiers et de filiales directes et indirectes, affectées aux besoins de l’exploitation d’entreprises industrielles et commerciales dans le domaine de l’immobilier locatif du secteur tertiaire (bureaux, commerces et logistique) et accessoirement du secteur logement,

•     la mise à disposition et la commercialisation de nouveaux espaces de travail collaboratifs et intelligents, ou plus généralement d’espaces de travail, espaces de bureaux ouverts et/ou fermés, salons, salles de réunions ou salles de conférence, centres d’affaires meubles ou équipés, locaux d’archivage et parkings,

•     l’acquisition, la détention, la cession ou l’exploitation de fonds de commerce dans le secteur du tourisme, des loisirs et l’hébergement au sens large, 

•     l’animation, la gestion et l’assistance de toutes filiales directes et indirectes.

-       A titre exceptionnel, l’aliénation notamment par voie de cession, d’apport, d’échange et de fusion des actifs de la Société, 

-       Et plus généralement : 

•     la participation en qualité d’emprunteur et de prêteur à toute opération de prêt ou de trésorerie intra-groupe et la possibilité de consentir à cet effet toutes garanties réelles ou personnelles mobilières ou immobilières, hypothécaires ou autres,

•     et toutes opérations civiles, financières, commerciales, industrielles, mobilières et immobilières jugées utiles pour le développement de l’un des objets précités de la Société. 

1.2.2 COVIVIO Hotels – Société dont les actions sont apportées

COVIVIO Hotels est une société en commandite par actions au capital de 592 565 808 euros, divisé en 148 141 452 actions ordinaires de 4 euros de valeur nominale chacune, toutes entièrement libérées et de même catégorie. 

COVIVIO Hotels est une SIIC dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché règlementé d’Euronext Paris sous le code ISIN FR0000060303.

Son siège social est sis 30, avenue Kléber Paris, 75116 Paris. Elle est immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 955 515 895.

COVIVIO Hotels a pour objet, en France comme à l’étranger :

-       A titre principal :

•     l’acquisition de tous terrains, droits immobiliers ou immeubles, y compris par voie de bail à construction, affectés notamment au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large, ainsi que tous biens et droits pouvant constituer l’accessoire ou l’annexe desdits biens immobiliers ou concourir à leur développement, 

•     la construction d’immeubles affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large et toutes opérations ayant un rapport direct ou indirect avec la construction de ces immeubles, 

•     l’exploitation et la mise en valeur par voie de location de ces biens immobiliers, 

•     l’acquisition ou la conclusion de tout contrat de crédit-bail immobilier en qualité de créditpreneur en vue de la location ou de la mise à disposition à titre onéreux des immeubles objets desdits contrats de crédit-bail, 

•     directement ou indirectement, la détention de participations dans des personnes visées à l’article 8 et aux paragraphes 1, 2 et 3 de l’article 206 du Code général des impôts, et plus généralement la prise de participation dans toutes sociétés dont l’objet principal est l’exploitation d’un patrimoine immobilier locatif affecté au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large ainsi que l’animation, la gestion et l’assistance de telles personnes et sociétés. 

-       A titre accessoire : 

•     directement ou indirectement la prise à bail de tous biens immobiliers affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large y compris par voie de crédit-bail ou de locations financières ;

•     la gestion, l’administration, la négociation et la vente de tous biens et droits immobiliers pour le compte de tiers et de filiales directes ou indirectes, affectés au secteur de la santé, des loisirs et de l’hébergement au sens large ;

•     indirectement l’acquisition, la détention, la cession et l’exploitation de fonds de commerce dans le secteur de la santé, des loisirs et l’hébergement au sens large.

-       A titre exceptionnel, l’aliénation notamment par voie de cession, d’apport et de fusion des actifs de la Société, 

-       Et plus généralement : 

•     la participation en qualité d’emprunteur et de prêteur à toute opération de prêt ou de trésorerie intra-groupe et la possibilité de consentir à cet effet toutes garanties réelles ou personnelles mobilières ou immobilières, hypothécaires ou autres,

•     et toutes opérations civiles, financières, commerciales, industrielles, mobilières et immobilières jugées utiles pour le développement de l’un des objets précités de la Société. 

1.2.3 Les Apporteurs 

Les Apporteurs sont composés des quatre personnes morales :

GENERALI Vie est une société anonyme au capital de 336.872.976 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 602 062 481.

GENERAL IARD est une société anonyme au capital de 94.630.300 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 552 062 663.

L’Equité est une société anonyme au capital de 24.469.320 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 572 084 697.

GENERALI Retraite est une société anonyme au capital de 213.541.820 euros dont le siège social est sis 2 rue Pillet-Will, 75009 Paris, immatriculée au RCS de Paris sous le numéro 880 265 418.

1.2.3 Liens entre les parties  

A la date du présent rapport, COVIVIO détient 64.975.765 actions ordinaires de COVIVIO Hotels, soit 43,86% de son capital.

1.3      Modalités générales de l’opération

1.3.1 Régime juridique de l’Apport

Sur le plan juridique, l’Apport est soumis au régime de droit commun des apports en nature prévu par les dispositions de l’article L. 225-147 du Code de commerce.

1.3.2 Régime fiscal

L’Apport est réalisé suivant le régime de droit commun en matière d’impôt sur les sociétés et n’est pas soumis au régime fiscal en faveur des fusions prévu par les articles 210 A et 210 B du Code général des impôts. 

En matière de droit d’enregistrement, l’Apport réalisé à titre pur et simple sera enregistré gratuitement et ce, conformément au I. de l’article 810 du Code général des impôts.

L’Apport est soumis à la taxe sur les transactions financières au taux de 0,30% conformément aux dispositions de l’article 235 ter ZD du Code général des impôts. 

1.3.3 Date de réalisation de l’Apport

L’opération d’apport sera réalisée le jour de levée de la dernière des conditions suspensives visées à l’article 5 du contrat d’apport en nature (ci-après, la « Date de réalisation »). 

1.4      Conditions suspensives 

La présente opération d’Apport est soumise aux conditions suspensives suivantes : 

(a)     l’établissement et la mise à disposition du conseil d’administration de la Bénéficiaire ainsi que le dépôt au greffe du tribunal de commerce compétent conformément aux dispositions légales et réglementaires applicables du rapport sans réserve du Commissaire aux Apports chargé d’apprécier l’Apport et sa rémunération ; 

(b)     le détachement du coupon correspondant au dividende de COVIVIO Hotels au titre du résultat de l’exercice 2023 ;

(c)     les décisions du conseil d’administration de la Bénéficiaire, qui devront être prises au plus tard le 10^ème jour ouvré suivant la date de signature du rapport du Commissaire aux Apports mentionnée au a) ci-dessus, (i) mettant en œuvre la délégation de l’Assemblée Générale et approuvant le présent Contrat d’Apport, l’Apport et l’Augmentation de Capital le rémunérant, et l’évaluation de l’Apport au vu du rapport établi par le Commissaire aux Apports et (ii) délégant au directeur général et/ou à un directeur général délégué, agissant ensemble ou séparément, la constatation de la réalisation de l’Apport et de l’Augmentation de Capital le rémunérant ; 

(d)     la constatation, par le directeur général et/ou un directeur général délégué, agissant ensemble ou séparément, de la réalisation de l’Apport et de l’Augmentation de Capital , qui devra intervenir au plus tard le 3^ème jour ouvré suivant la réalisation de la condition suspensive mentionnée au b) ci-dessus.

A défaut de réalisation des conditions suspensives mentionnées ci-dessus au plus tard le 30 juin 2024, et, sauf pour COVIVIO et les Apporteurs à convenir d’un commun accord de repousser cette date, le Contrat d’apport sera caduc de plein droit, sans indemnité de part et d’autre. 

1.5      Description et évaluation de l’Apport 

1.5.1 Description de l’Apport

L’Apport est constitué de 12.316.445 actions ordinaires de COVIVIO Hotels représentant 8,31% de son capital social. Il se répartit de la manière indiquée dans le tableau suivant.

Les Apporteurs feront leur affaire pour apporter ensemble 100 des 145 actions formant rompus pour leurs apports pris individuellement, et recevoir en échange 31 actions à répartir entre eux. 

Les actions apportées seront, à la Date de réalisation, libres de tout passif et entièrement libérées et libres de toute charge, option et droits de tiers.

Elles seront apportées coupon détaché, le dividende de l’exercice 2023 de COVIVIO Hotels restant acquis aux Apporteurs. 

1.5.2 Méthode et référence d’évaluation retenue 

Conformément aux dispositions du règlement ANC n°2014-03 du 5 juin 2014 relatif au plan comptable général, tel que modifié par les règlements n°2017-01 du 5 mai 2017 et n°2019-06 du 8 novembre 2019, et compte tenu du fait que les titres apportés par les Apporteurs ne confèrent pas le contrôle, les titres seront évalués à la valeur réelle.

La valeur globale des titres apportés s’élève à 275.888.368 euros, soit 22,40 euros par action apportée après détachement du dividende au titre de l’exercice 2023.

1.6      Rémunération de l’Apport 

La rémunération des apports a été fixée conventionnellement par les parties sur la base d’une comparaison des valeurs réelles de COVIVIO et COVIVIO Hotels selon une analyse multicritère.

Sur ces bases, le rapport d’échange s’établit à 31 actions COVIVIO pour 100 actions COVIVIO Hotels. 

En contrepartie de l’Apport, il sera attribué aux Apporteurs 3.818.084 actions nouvelles COVIVIO d’une valeur nominale de 3 euros chacune.

Ces actions nouvelles porteront jouissance à la Date de Réalisation. Toutefois, elles ne donneront pas droit au dividende distribué au titre de l’exercice 2023 de la Bénéficiaire qui sera payé en mai 2024. Elles seront négociables à compter de la Date de Réalisation.

La différence entre la valeur de l’Apport s’élevant à 275.888.368 euros et le montant de l’augmentation de capital se montant à 11.454.252 euros, constituera une prime d’apport d’un montant de 264.434.116 euros.  

2. Vérification de la pertinence des valeurs relatives attribuées aux actions des sociétés participant à l’opération

2.1       Présentation de la parité retenue par les parties

Pour déterminer le nombre d’actions à émettre par la société COVIVIO en rémunération des titres apportés, les parties ont procédé à une comparaison de la valeur réelle par action des sociétés concernées selon une approche multicritères, en considérant deux approches principales qui sont présentées de façon détaillée à l’annexe 4.2 du contrat d’apport en nature :

•     la méthode de l’actif net réévalué (ANR) EPRA au 31 décembre 2023 selon les approches NTA et NDV ;

•     le critère du résultat net récurrent (RNC) de l’exercice 2023.

Les parties ont également mis en œuvre à titre indicatif la référence du cours de bourse et la méthode des transactions comparables. 

Ces différentes approches ont été appliquées après prise en compte du versement du dividende. Dans le cas de COVIVIO, cela a conduit à retenir une hypothèse de taux de participation au paiement du dividende en action entre 50% et 75% et une hypothèse de prix de référence de l’action COVIVIO pour le paiement du dividende en action compris entre 40 € et 50 € (avant détachement du dividende et décote de 10%). 

Le tableau ci-dessous présente les valeurs relatives obtenues par les parties après prise en considération des hypothèses relatives au paiement du dividende 2023 de COVIVIO. 

Figure 1. Valeurs relatives obtenues par les parties (après détachement du dividende 2023)

2.2 Diligences effectuées

Ma mission a pour objet d’éclairer les actionnaires de COVIVIO sur les valeurs relatives retenues par les parties afin de déterminer le rapport d’échange et d’en apprécier le caractère équitable. En conséquence elle ne relève ni d’une mission d’audit ni d’une mission d’examen limité au sens des normes professionnelles. Elle ne saurait être assimilée à une mission de due diligence effectuée par un prêteur ou un acquéreur et ne comporte pas tous les travaux nécessaires à ce type d’intervention. Mon rapport ne peut donc pas être utilisé dans un tel contexte. 

J’ai effectué les diligences que j’ai estimé nécessaires, par référence à la doctrine professionnelle de la Compagnie Nationale des Commissaires aux Comptes, pour apprécier la pertinence des valeurs relatives attribuées aux actions apportées à la société bénéficiaire. 

Dans ce cadre, j’ai mis en œuvre les principales diligences suivantes : 

-       Pris connaissance du contexte et des objectifs de l’apport d’actions COVIVIO Hotels ;

-       Eu des entretiens avec les responsables de l’opération et leurs conseils, tant pour appréhender son contexte que pour comprendre les modalités économiques, comptables, juridiques et fiscales dans lesquelles elle se situe ;

-       Examiné le Contrat d’apport d’actions COVIVIO Hotels et ses annexes ;

-       Pris connaissance des états financiers individuels et consolidés de COVIVIO et COVIVIO Hotels établis au 31 décembre 2023 et vérifié que les commissaires aux comptes les avaient certifiés sans réserve ;

-       Pris connaissance et revu les évaluations immobilières réalisées sur le patrimoine immobilier de COVIVIO et COVIVIO Hotels au 31 décembre 2023, incluant des réunions de travail avec les experts immobiliers afin de recueillir les explications complémentaires que j’ai estimé nécessaires ; 

-       Pris connaissance et analysé les travaux de valorisation portant sur COVIVIO et COVIVIO Hotels réalisés par BNP Paribas, incluant une réunion de travail afin d’obtenir des détails et explications complémentaires sur leurs travaux ;

-       Pris connaissance et analysé les travaux réalisés par le cabinet PWC pour les Apporteurs sur la parité d’échange ;

-       Examiné les méthodes de valorisation de COVIVIO et COVIVIO Hotels retenues par les parties et mis en œuvre ma propre évaluation des actions de la bénéficiaire et des actions apportées selon une approche multicritère ; 

-       Pris connaissance des documents juridiques actuels des sociétés concernées par l’opération d’Apport ; 

-       Assuré, jusqu’à la date du présent rapport, de l’absence de faits ou d’évènements susceptibles de remettre en cause la parité d’échange. 

Je me suis également appuyé sur les travaux que j’ai réalisés en qualité de commissaire aux apports chargé d’apprécier la valeur des apports. 

Enfin, j’ai obtenu une lettre d’affirmation de la part des représentants respectivement de COVIVIO, de COVIVIO Hotels et des Apporteurs.

2.3 Appréciation de la pertinence des valeurs relatives attribuées aux actions des sociétés participant à l’opération

2.3.1 Méthodes et références écartées par les parties

a)    Référence à l’actif net comptable (ANC)

L’ANC consolidé apparaît par construction proche de l’ANR l’EPRA NDV pour des sociétés, comme COVIVIO et COVIVIO Hotels, qui ont opté pour la comptabilisation de leurs immeubles de placement à la juste valeur en application de la norme IAS 40, tout en étant moins précise que les approches normées par l’EPRA. C’est pourquoi il apparaît pertinent de ne pas la retenir.

b)   Référence aux objectifs de cours des analystes financiers

Cette approche n’a pas été retenue car COVIVIO Hotels est très peu suivie par les analystes financiers (un seul selon la base de données Bloomberg). 

c)    Méthode des multiples de sociétés comparables cotées

Cette approche consiste à appliquer aux agrégats jugés pertinents des sociétés à évaluer les multiples boursiers observés sur des sociétés cotées considérées comme comparables, au regard, en particulier, de leur activité, de leurs perspectives de croissance et de rentabilité et des risques non diversifiables qu’elles supportent. 

COVIVIO Hotels réalise une part significative de ses revenus via l’exploitation de fonds de commerce hôteliers (23% de ses revenus totaux de son exercice 2023), ce qui la distingue des sociétés foncières centrées exclusivement sur la location d’actifs immobiliers, à l’exception en Europe de la société suédoise PANDOX.

Dans la mesure où il n’apparaît pas possible de constituer un échantillon suffisant de sociétés immobilières exploitant une part significative de fonds de commerce hôtelier, cette approche n’apparaît pas pertinente dans le contexte de l’évaluation de COVIVIO Hotels et donc pour la détermination d’une parité d’échange. 

d)   Méthode de l’actualisation des flux futurs de trésorerie d’exploitation (DCF)

Cette approche consiste à déterminer la valeur d’une société par différence entre (i) sa valeur d’entreprise calculée à partir de la somme de ses flux de trésorerie d’exploitation disponibles futurs, actualisés à un taux représentatif des risques systématiques, non diversifiables, supportés par l’ensemble des apporteurs de capitaux et (ii) le montant de son endettement financier net. 

Elle s’avère redondante avec les méthodes de l’ANR EPRA car (i) la méthode des DCF est généralement l’une des méthodes retenues par les experts immobiliers pour évaluer individuellement les actifs immobiliers et (ii) COVIVIO et COVIVIO Hotels ne disposent pas de plan d’affaires global qui modéliserait des flux au-delà de la somme individuelle des éléments pris en compte par les experts immobiliers. 

Elle n’a donc pas été retenue. 

e)    Méthode de l’actualisation des flux futurs de dividende (DDM)

Cette méthode consiste à actualiser les flux de dividende attendus. Elle s’envisage généralement, pour les sociétés matures qui mettent en œuvre une politique de dividende régulière représentative de leur capacité de distribution, ce qui est généralement le cas des SIIC soumises à des obligations légales de distribution (95% du résultat distribuable avant la fin de l’exercice suivant celui de leur réalisation et 60% des plus-values de cession distribuables sur deux ans). 

Toutefois, les prévisions sur la base desquelles les dividendes sont estimés sont les mêmes que celles utilisées pour calculer les flux de trésorerie d’exploitation. 

Cette méthode s’avère donc, pour les mêmes raisons que la méthode DCF, redondante avec les flux pris en compte par les experts immobiliers pour évaluer individuellement les actifs immobiliers.

Elle n’a donc pas été retenue. 

2.3.2 Méthode retenue à titre principal par les parties de l’ANR EPRA   

La méthode de l’ANR EPRA consiste à ajuster les capitaux propres de la mise en valeur de marché des actifs et des passifs, selon la méthodologie définie par l’European Public Real Estate Association (EPRA), mise en place afin d’harmoniser les indicateurs de performance dans le secteur immobilier européen.

On distingue alors :

•     l’ANR EPRA NRV (Net Reinvestment Value) qui représente la valeur pour reconstruire la société et qui repose sur l’hypothèse d’une absence de cession d’actifs ;

•     l’ANR EPRA NTA (Net Tangible Value) qui a pour objectif de refléter la valeur des actifs tangibles de la société et suppose que la société achète et vende une partie de ses actifs, ce qui conduit à intégrer la matérialisation de certains passifs d’impôts différés et droits de mutation ;   l’ANR EPRA NDV (Net Disposal Value) qui a pour objectif de refléter la valeur de la société en cas de cession ordonnée, où le montant des passifs afférents aux droits de mutation, aux impôts différés, aux instruments financiers et à certains autres ajustements est pris en compte pour autant qu’ils seraient dus net de toute taxe qui en résulterait. Les actifs incorporels sont exclus de cette méthodologie. 

Les parties ont mis en œuvre la méthode de l’ANR EPRA sur la base des approches NTA et NDV après distribution au titre de l’exercice 2023.

La mise en œuvre de cette méthode appelle les commentaires suivants : 

•     la méthode de l’ANR EPRA constitue un critère central dans le domaine des sociétés foncières tandis que les approches NTA et NDV sont les plus fréquemment utilisées comme référence dans le cadre de transactions ; 

•     elle a été mise en œuvre à partir :

ü    du montant des capitaux propres de COVIVIO et COVIVIO Hotels résultant des comptes consolidés de leur exercice clos le 31 décembre 2023, dont nous avons pu vérifier qu’ils étaient certifiés sans réserve par leurs commissaires aux comptes ;

ü    des valorisations effectuées par des experts immobiliers indépendants, dont nous avons pu vérifier la méthodologie et la cohérence des paramètres d’estimation.

La méthode de l’ANR EPRA, qui constitue le critère de référence pour la valorisation des sociétés foncières, aboutit à un rapport d’échange compris entre 0,286 et 0,293 avec l’approche NTA et entre 0,285 et 0,292 avec l’approche NDV.

2.3.3 Référence au résultat net récurrent EPRA retenue par les parties

La référence au résultat net récurrent consiste à comparer cet agrégat pour les sociétés dont on recherche à établir un rapport d’échange. 

Sa mise en œuvre par les parties appelle les commentaires suivants de ma part. 

Les parties ont comparé les résultats nets récurrents consolidés de COVIVIO et COVIVIO Hotels sur la base de leur exercice clos le 31 décembre 2023. 

Cette référence permet de refléter en un seul agrégat différents aspects d’un portefeuille immobilier (rendement, taux de vacance) à des fins de comparaison.

Toutefois, cette référence ne permet pas de tenir compte d’autres aspects essentiels à la comparaison de portefeuilles immobiliers, comme le taux de rendement exigé par les investisseurs, et à la comparaison de valeur de titres, comme la politique de couverture mise en place au travers de la valeur des instruments financiers. 

Cette référence, qui aboutit à une parité d’échange de 0,36, me paraît donc avoir une portée seulement indicative. 

2.3.4 Référence au cours de bourse retenue par les parties à titre indicatif  

Le cours de bourse correspond au prix d’équilibre résultant de la confrontation entre l’offre et la demande émanant des investisseurs, à un instant précis. 

Il constitue une référence pertinente lorsqu’il reflète l’ensemble des informations disponibles concernant l’entreprise évaluée et son environnement ce qui suppose, en particulier, que l’action soit liquide, c’est-à-dire qu’elle puisse échangée rapidement à un faible coût, et ne soit pas sujette à des limites à l’arbitrage, c’est-à-dire que les investisseurs puissent intervenir, en encourant des risques et des coûts limités, pour corriger les anomalies de prix tant à la hausse qu’à la baisse. 

La mise en œuvre de cette référence par les parties appelle les commentaires suivants de ma part.

Les parties ont appliqué cette référence à la date du 31 janvier 2024 sur la base du cours spot, de différentes moyennes pondérées (1 mois, 3 mois , 12 mois et 5 ans) et des cours extrêmes (plus haut et plus bas) sur 12 mois, ce qui aboutit à un rapport d’échange qui s’inscrit dans une fourchette relativement large de 0,26 – 0,27 (moyenne pondérée sur 5 ans) à 0,43 (plus bas sur 12 mois). 

J’estime que la référence au cours de bourse pour la détermination des parités :

•     a une pertinence limitée car la liquidité du titre COVIVIO Hotels est faible tant de manière absolue qu’en comparaison avec celle de COVIVIO ; 

Figure 2. Comparaison de la liquidité des actions COVIVIO et COVIVIO Hotels mesurée sur la base de la moyenne des échanges quotidiens (en k€)

•     est toutefois relativement plus pertinente sur la base d’une moyenne pondérée, qui permet de lisser les variations ponctuelles lorsqu’un cours est peu liquide (à l’inverse du cours spot), calculée sur une durée à 1 mois, 3 mois voire 12 mois tandis qu’une moyenne à 5 ans courre le risque d’intégrer des informations devenues peu pertinentes ;

•     peut être retenue jusqu’au 21 février 2024, veille de l’annonce de l’opération.

J’ai donc recalculé la parité d’échange sur la base de comparaison des cours de bourse au 21 février 2024 à partir de moyennes pondérées à 1 mois, 3 mois et 12 mois retraitées du détachement du dividende 2023. 

A titre indicatif, je relève que la parité calculée sur la base de ces éléments est comprise entre 0,356 et 0,362 (moyenne à trois mois) et 0,377 et 0,383 (moyenne à 1 mois).

2.3.5 Méthode des transactions comparables retenue par les parties à titre indicatif 

Cette méthode consiste à valoriser une société en appliquant à ses agrégats les multiples observés sur un échantillon de transactions réalisées sur des sociétés comparables, au regard, en particulier, de leur activité, de leurs perspectives de croissance et de rentabilité et des risques non diversifiables qu’elles supportent. 

Sa mise en œuvre appelle les commentaires suivants de ma part. 

Les parties ont constitué un échantillon de transactions réalisées sous forme d’offre publique en France et en Europe avec une branche échange entre 2012 et 2024. La décote moyenne observée de -4,1% a été appliquée à l’ANR EPRA NTA de COVIVIO Hotels. Après détachement du dividende 2023, la valorisation unitaire de l’action COVIVIO Hotels s’établit à 21,7 €. Elle est comparée à la valorisation unitaire de l’action COVIVIO selon la méthode ANR EPRA NTA après détachement du dividende 2023, qui s’inscrit dans une fourchette de 77,5 € et 79,3 €. La parité d’échange se situe alors entre 0,27 et 0,28.

Nous considérons que cette approche consistant à appliquer la prime ou la décote observée sur l’échantillon de transactions à COVIVIO Hotel est pertinente, s’agissant de la cible dans le contexte de la présente opération. 

Toutefois, l’échantillon retenu nous paraît avoir été construit sur une période relativement longue (depuis 2012) susceptible d’intégrer des évolutions dans les conditions appliquées dans le cadre de transactions.

C’est pourquoi nous avons établi un échantillon alternatif constitué d’offres publiques réalisées sur des SIIC importantes, réalisées depuis 2017, sans considération du mode de paiement (numéraire, titre, ou mixte). Il est constitué de quatre opérations (SFL / COLONIAL, TERREIS / OVALTO, EUROSIC / GECINA et ANF / ICADE) qui font apparaître des primes comprises entre 0% et +10,1% avec une médiane à +6,0%. 

Il ressort de cette analyse une parité comprise entre 0,304 et 0,311. 

3.         Appréciation du caractère équitable du rapport d’échange  

3.1      Rapport d’échange proposé par les parties

A la suite de l’analyse menée selon une approche multicritère par les parties (paragraphe 2.1), cellesci ont arrêté, d’un commun accord, le rapport d’échange de 0,31 action COVIVIO pour 1 action COVIVIO Hotel (ou 31 actions COVIVIO pour 100 actions COVIVIO Hotels). 

3.2 Diligences effectuées

J’ai effectué les diligences que j’ai estimé nécessaire selon la doctrine professionnelle de la Compagnie Nationale des Commissaires aux Comptes pour apprécier le caractère équitable du rapport d’échange proposé. 

En particulier, je me suis appuyé sur les travaux précédemment décrits (paragraphe 2.3), à l’effet de vérifier la pertinence des valeurs relatives attribuées aux actions apportées et aux actions de la société Bénéficiaire. 

Sur cette base, j’ai apprécié le caractère équitable de la rémunération proposée notamment au travers de : 

•     l’analyse du positionnement de la rémunération par rapport aux valeurs jugées pertinentes ; 

•     l’appréhension de l’incidence du rapport d’échange sur la situation future des actionnaires de COVIVIO et des Apporteurs. 

3.3 Appréciation et positionnement du caractère équitable du rapport d’échange

Sur la base de mes analyses et appréciations ainsi que des résultats des références et méthodes les plus pertinentes décrites au paragraphe 2.3, la parité se présente comme suit : 

Figure 3. Synthèse des éléments d’appréciation de la parité

Je constate que le rapport d’échange de 0,31 actions de la société Bénéficiaire pour 1 action de COVIVIO Hotels présente une légère prime par rapport à la comparaison des valeurs relatives jugées les plus pertinentes ressortant de la méthode de l’ANR EPRA NTA et NDV, tout en étant en ligne avec la fourchette des parités ressortant de transactions réalisées sur des SIIC et en présentant une décote par rapport à la comparaison des cours de bourse dans un contexte où l’action COVIVIO Hotel est beaucoup moins liquide que l’action COVIVIO.

3.4 Incidences de l’opération pour les Apporteurs et les actionnaires de COVIVIO  

3.3.1 Concernant les Apporteurs

Compte tenu du rapport d’échange proposé, les Apporteurs bénéficient d’une légère prime par rapport à la méthode de référence de l’ANR EPRA NTA et NDV tandis que la décote observée par rapport au cours de bourse trouve sa contrepartie dans l’accès à un titre dont la liquidité est beaucoup plus forte.

Finalement, la parité obtenue s’inscrit dans la fourchette des primes et décotes observées sur les transactions effectuées ces dernières années sur des SIIC de taille importante.

3.3.2 Concernant les actionnaires de COVIVIO

Pour COVIVIO, l’Apport lui permet de déployer sa stratégie visant à accroître son exposition à l’immobilier hôtelier en contrepartie du paiement d’une légère prime par rapport à la référence à l’ANR EPRA NTA et NDV, sans que cela n’entraine de dilution notable sur son propre agrégat d’ANR EPRA NTA et NDV (entre 0,2% et 0,3% selon les hypothèses retenues sur le paiement en actions du dividende 2023). Au demeurant, comme indiqué précédemment, cette prime s’inscrit dans la fourchette de celles observées sur des transactions réalisées sur des SIIC sur les dernières années. 

4.       Synthèse – points clés  

Les valeurs relatives retenues par les parties, selon des critères de valorisation homogènes, pour déterminer le rapport d’échange, sont issues de méthodes d’évaluation usuelles au cas d’espèce.

S’agissant de sociétés foncières, je privilégie la méthode de l’ANR EPRA NTA et NDV, qui constitue la méthode de référence en matière d’évaluation et de transaction sur ce type de sociétés.

J’observe alors que : 

•     la parité retenue offre une légère prime aux Apporteurs sur les ANR EPRA NTA et NDV de COVIVIO Hotels tout en faisant apparaître une décote par rapport au cours de bourse du titre qui s’avère, toutefois, peu liquide ; 

•     l’opération permet à COVIVIO de mettre en œuvre sa politique d’accroissement de son exposition aux actifs immobiliers hôteliers en contrepartie d’une légère prime sur les ANR EPRA NTA et NDV de COVIVIO Hotels, conforme à celle observée sur des transactions réalisées ces dernières années sur des SIIC importantes, sans que cela n’est d’effet notable dilutif sur ses propres agrégats d’ANR EPRA NTA et NDV.

Mes travaux me conduisent à appeler l’attention sur les points suivants :

•     les travaux d’évaluation, notamment liés aux expertises immobilières, sont basés sur des prévisions d’activité et de loyer ainsi que sur des taux exposés à l’évolution du contexte économique, des politiques monétaires et du contexte international ; 

•     les hypothèses et les prévisions retenues nous semblent cohérentes avec nos travaux d’analyse des perspectives économiques, monétaires et immobilières à partir de nos bases de données et des notes récentes d’experts et d’analystes. 

Ces remarques ne remettent pas en cause mon appréciation mais en font partie intégrante. 

Je n’ai pas relevé d’élément susceptible de remettre en cause les valeurs relatives retenues par les parties et le rapport d’échange proposé.

5.       Conclusion

Sur la base de mes travaux et à la date du présent rapport, je suis d’avis que le rapport d’échange de 31 actions COVIVIO pour 100 actions COVIVIO Hotels (ou 0,31 action COVIVIO pour 1,0 action COVIVIO Hotels), arrêté par les parties, présente un caractère équitable. 

Fait à Paris, le 5 avril 2024

Didier Kling Expertise & Conseil

Le Commissaire aux apports

Annexe 3 

Rapport de l’expert indépendant

SOMMAIRE

1.                  CONTEXTE DE L’OPERATION........................................................................... 4

2.                 PRESENTATION DE L’EXPERT INDEPENDANT ................................................. 6

2.1         MISSIONS D’EXPERTISE INDEPENDANTE REALISEES AU COURS DES 24 DERNIERS

MOIS ..................................................................................................................................... 6

2.2       DECLARATION D’INDEPENDANCE ................................................................................. 6

2.3       REMUNERATION DE L’EXPERT ........................................................................................ 7

2.4       MOYENS MIS EN ŒUVRE DANS LE CADRE DE L’EXPERTISE ........................................ 7

2.4.1 PROGRAMME DE TRAVAIL DETAILLE ............................................................................. 7

2.4.2 CALENDRIER DE L’ETUDE ............................................................................................... 8

2.4.3 LISTE DES PERSONNES RENCONTREES .......................................................................... 8

2.4.4 INFORMATIONS UTILISEES ............................................................................................... 9

3.                 PRESENTATION DU SECTEUR ET DES SOCIETES PARTIES A L’OPERATION .... 10

3.1              PRESENTATION DES SECTEURS D’ACTIVITE ................................................................ 10

3.1.1        BUREAUX .......................................................................................................................... 10

3.1.2        HOTELS ............................................................................................................................. 11

3.1.3        RESIDENTIEL ALLEMAND .............................................................................................. 13

3.2       PRESENTATION DES PERFORMANCES DES PRINCIPALES FONCIERES COTEES ....... 13

3.2.1 LES PRINCIPAUX INDICATEURS DU SECTEUR IMMOBILIER DEFINIS PAR L’EPRA . 15

3.3       PRESENTATION DE COVIVIO ........................................................................................ 16

3.3.1 PRESENTATION DE LA FONCIERE ET DE SON PATRIMOINE ..................................... 16

3.3.1.1 SYNTHESE PATRIMOINE ET TABLEAU DE PASSAGE COMPTES CONSOLIDES .......... 18

3.3.1.2 BILAN CONSOLIDE .......................................................................................................... 18

3.3.2 ANR EPRA DE COVIVIO ............................................................................................... 20

3.3.3 PERFORMANCE HISTORIQUES DE LA SOCIETE ............................................................ 21

3.4       PRESENTATION DE COVIVIO HOTELS ......................................................................... 23

3.4.1 PRESENTATION DE LA FONCIERE ET DE SON PATRIMOINE ..................................... 23

3.4.2 BILAN CONSOLIDE .......................................................................................................... 24

3.4.3 ANR EPRA DE COVIVIO HOTELS ............................................................................... 26

3.4.4 PERFORMANCES HISTORIQUES DE LA SOCIETE .......................................................... 27

4.                 EVALUATION.................................................................................................. 30

4.1              METHODES D’EVALUATION ECARTEES ....................................................................... 30

4.1.1 METHODE DE L’ACTIF NET COMPTABLE (ANC) ........................................................ 30

4.1.2 METHODE DE L’ACTUALISATION DES FLUX FUTURS DE TRESORERIE (OU

DISCOUNTED CASH FLOW) ........................................................................................... 30

4.1.3 METHODE D’ACTUALISATION DES DIVIDENDES FUTURS ......................................... 31

4.1.4 COURS CIBLE DES ANALYSTES ....................................................................................... 31

4.1.5 MULTIPLES BOURSIERS ................................................................................................... 31

4.1.6 REFERENCE AU RESULTAT NET RECURRENT EPRA .................................................. 32

4.1.7 TRANSACTIONS COMPARABLES ..................................................................................... 32

4.2       METHODES D’EVALUATION RETENUES....................................................................... 32

4.2.1 METHODES RETENUES A TITRE PRINCIPAL ................................................................. 32

4.2.1.1 TRANSACTION RECENTE SUR LE CAPITAL ................................................................... 32

4.2.1.2 ACTIF NET REEVALUE EPRA ....................................................................................... 33

4.2.1.2.1     EXPERTISES IMMOBILIERES .................................................................................... 33

4.2.1.2.2     ANR EPRA ............................................................................................................... 34

4.2.2 COURS DE BOURSE (APPROCHE SECONDAIRE) ........................................................... 38

4.2.2.1 ANALYSE DE LA LIQUIDITE ........................................................................................... 38

4.2.2.1.1     COVIVIO ..................................................................................................................... 38

4.2.2.1.2     COVIVIO HOTELS ..................................................................................................... 39

4.2.2.2 ANALYSE HISTORIQUE DU COURS DE BOURSE ........................................................... 40

4.2.2.3 ANALYSE DE LA PARITE DE COURS DE BOURSE.......................................................... 41

4.2.3 SYNTHESE DES PRIMES ET DECOTES SELON LES APPROCHES RETENUES .............. 44

5.                 ANALYSE CRITIQUE DES TRAVAUX DE L’ETABLISSEMENT PRESENTATEUR .. 45

5.1       METHODES RETENUES A TITRE PRINCIPAL ................................................................. 46

5.1.1 LA REFERENCE A LA REMUNERATION DES TITRES APPORTES A COVIVIO ............. 46

5.1.2 METHODE DE LA PARITE ISSUE DE L’ANR EPRA PAR ACTION .............................. 46

5.1.3 METHODE DE LA PARITE ISSUE DU RNR EPRA PAR ACTION ................................. 47

5.2       METHODES RETENUES A TITRE INDICATIF ................................................................. 47

5.2.1 APPROCHE PAR REFERENCE AUX COURS DE BOURSES HISTORIQUES ..................... 47

5.2.2 APPROCHE PAR REFERENCE AUX MULTIPLES DE TRANSACTIONS COMPARABLES 48

5.3       METHODES ECARTEES ................................................................................................... 48

6.         CONCLUSION SUR LE CARACTERE EQUITABLE DE LA PARITE OFFERTE........ 49

ATTESTATION DE L’EXPERT INDEPENDANT  

DANS LE CADRE DE L’OFFRE PUBLIQUE D’ECHANGE INITIEE PAR LA SOCIETE COVIVIO SUR LES ACTIONS DE LA SOCIETE COVIVIO HOTELS

1.     CONTEXTE DE L’OPERATION

En application du Titre III du Livre II et plus particulièrement de l’article 233-1 1° du règlement général de l’AMF, la société Covivio, société anonyme à conseil d’administration

au capital de 314.473.419 euros, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé d’Euronext à Paris sous le code ISIN FR0000064578, a proposé de manière irrévocable aux actionnaires de la société Covivio Hotels, société en commandite par actions au capital de 592.565.808 euros, dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A d’Euronext Paris sous le code ISIN FR0000060303, d’échanger les actions Covivio Hotels qu’ils détiennent contre des actions Covivio à émettre, selon une parité d’échange de 31 actions Covivio à émettre contre 100 actions Covivio Hotels apportées.

Le conseil d’administration de Covivio, en date 17 avril 2024, a décidé d’approuver le projet d’Offre visant les actions de la Société Covivio Hotels et arrêté les termes du Projet de Note d’Information. Le conseil d’administration a en particulier approuvé la parité d’échange retenue dans le cadre de l’Offre de 31 actions Covivio à émettre contre 100 actions Covivio Hotels apportées. Cette parité est la même que celle retenue aux fins de rémunération des Apports en Nature, en date du 19 avril 2024, dans les conditions décrites au § 4.2.1.1. Transaction récente sur le capital.

Covivio, a déposé le projet d’Offre auprès de l’AMF en date du 19 avril 2024 sous la forme d’une offre publique d’échange simplifiée, portant sur l’intégralité des actions de la Société Covivio Hotels à l’exception des 7.778 actions auto-détenues par la Société Covivio Hotels compte tenu de la décision du conseil de surveillance de Covivio Hotels du 13 mai 2024 de ne pas les apporter à l’Offre, soit un maximum de 70.841.464 actions Covivio Hotels représentant autant de droits de vote, soit 47,82 % du capital et des droits de vote théoriques de la Société Covivio Hotels.

Aucune fraction d’action de Covivio ne pourra être émise par Covivio. En conséquence, Covivio ne remettra pas de rompus aux actionnaires de la Société Covivio Hotels ayant apporté leurs actions à l’Offre. Les actionnaires de la Société Covivio Hotels qui apporteront à l’Offre un nombre d’actions ne leur donnant pas droit à un nombre entier d’actions de Covivio seront considérés comme ayant expressément accepté de participer au mécanisme de revente des actions Covivio formant rompu décrit ci-dessous au titre des rompus leur revenant.

Après la clôture de l’Offre, un intermédiaire habilité désigné par Covivio, mettra en place un mécanisme de revente des actions de Covivio Hotels formant rompus (arrondi à l’unité supérieure) pour le compte des actionnaires qui auront apporté à l’Offre un nombre d’actions ne leur permettant pas de recevoir un nombre entier d’actions de Covivio.

L’intermédiaire habilité ainsi désigné cèdera sur le marché les actions Covivio correspondant au total des fractions d’actions Covivio Hotels formant rompus (arrondi à l’unité supérieure), pour le compte des actionnaires de la Société participant à ce mécanisme, au plus tard dix jours de négociation suivant la date de règlement-livraison de l’Offre.

En contrepartie de la fraction d’action de Covivio formant rompu, chaque apporteur recevra un montant en numéraire (en euros arrondi au centime d’euro le plus proche, étant précisé que 0,5 centime d’euro sera arrondi à 1 centime d’euro) égal à cette fraction d’action de Covivio multipliée par le prix moyen par action de Covivio, résultant de la cession sur Euronext Paris de l’ensemble des actions de Covivio formant rompu, étant précisé que Covivio prendra à sa charge les commissions de courtage ainsi que les autres frais qui seront liés à la mise en place de ce mécanisme.

Le montant en numéraire sera versé aux actionnaires de Covivio Hotels dans les meilleurs délais à compter de la date de cession des actions formant rompu sur le marché. Il ne sera versé aucun intérêt sur le montant en numéraire devant être reçu par les actionnaires de Covivio Hotels en contrepartie d’une fraction d’action de Covivio formant rompu.

Les actionnaires représentés au conseil de surveillance de la Société Covivio Hotels ont indiqué ne pas souhaiter apporter leurs actions Covivio Hotels à l’Offre.

Les actions de la Société Covivio Hotels apportées le seront « coupon détaché ».

L’assemblée générale mixe de Covivio Hotels du 17 avril 2024 a offert à chacun de ses actionnaires une option entre le paiement du dividende de l’exercice 2023 en numéraire ou en actions nouvelles. Covivio Hotels a annoncé dans son communiqué du 13 mai 2024 que 77,50% du capital a opté pour le paiement du dividende en actions. Le règlement-livraison des 6.638.915 actions nouvelles ainsi émises est intervenu le 27 mai 2024. Le prix d’émission des actions nouvelles est de 38,61 euros, correspondant à 90% de la moyenne des cours côtés à la clôture des vingt séances de bourse précédant la date de l’assemblée générale mixe du 17 avril 2024 diminuée du montant net du dividende (ce prix étant arrondi au centime d’euro immédiatement supérieur).

2.     PRESENTATION DE L’EXPERT INDEPENDANT

2.1 Missions d’expertise indépendante réalisées au cours des 24 derniers mois

Le cabinet Abergel & Associés développe plusieurs activités, expertise judiciaire, assistance litiges, évaluations, audit et transactions et procédures collectives. Chaque activité, animée par un ou plusieurs associés, dispose d’une équipe dédiée, spécialisée dans son domaine.

Le cabinet Abergel & Associés et ses associés disposent de façon pérenne des moyens humains et matériels nécessaires à l’accomplissement de cette mission, ainsi que d’une assurance ou d’une surface financière suffisante en rapport avec les risques éventuels liés à cette mission.

Le cabinet Abergel & Associés jouit d’une expérience reconnue dans les opérations requérant une appréciation indépendante de l’équité entre actionnaires. 

Il est membre de l’Association Professionnelle des Experts Indépendants (APEI).

Plusieurs missions d’évaluation de sociétés ou groupes de sociétés cotés (SBF 120) ont été réalisées au cours des 24 derniers mois.

Aucune mission d’expertise indépendante au sens du Titre VI Livre II du Règlement général de l’Autorité des marchés financiers n’a été réalisée par le cabinet Abergel & Associés au cours des 24 derniers mois.

2.2 Déclaration d’indépendance

En application de l’article 261‐4 du règlement général de l’AMF, nous attestons que notre cabinet et les signataires du présent rapport ne se trouvent pas, vis‐à‐vis de la Société,               ou de l’Initiateur, de leurs conseils et de leurs actionnaires, dans une des situations de conflit d’intérêts décrites dans l’instruction n°2006‐08 du 25 juillet 2006.

En particulier, nous attestons que le cabinet Abergel & Associés et ses associés :

-            n’entretiennent aucun lien juridique ou en capital avec les sociétés concernées par l’Offre, ou leurs conseils, susceptibles d’affecter leur indépendance ;

-            n’ont procédé à aucune évaluation de la société visée par l’Offre ou qui réalise l’Offre au cours des 18 mois précédant la date de désignation ;

-            ne détiennent aucun intérêt financier dans la réussite de l’Offre, ni créance ni dette envers l’une des sociétés concernées par l’Offre ou toute personne contrôlée par ces sociétés ;

-            n’ont pas conseillé l’une des sociétés concernées par l’Offre ou toute personne que ces sociétés contrôlent au sens de l’article L. 233‐3 du code de commerce au cours des dix‐huit derniers mois.

2.3         Rémunération de l’expert indépendant

La rémunération perçue par le cabinet Abergel & Associés au titre de la présente opération s’élève à 95 000 €, hors taxes et débours.

2.4         Moyens mis en œuvre dans le cadre de l’expertise

Le 5 mars 2024, sur proposition du comité ad hoc, le Conseil de Surveillance a désigné le cabinet Abergel & Associés représenté par M. Jean-Noël Munoz, sur le fondement des dispositions de l’article 261-1, I, 1°, 2° et 4° du règlement général de l’AMF.

La présente mission est placée sous la responsabilité de Jean-Noël Munoz, associé, Expert de justice, assisté des collaborateurs nécessaires à sa bonne exécution. 

La revue indépendante a été effectuée par Romain Lobstein, associé, Expert de justice,              qui n’est pas directement intervenu dans les travaux.

Nous avons effectué nos diligences conformément aux dispositions des articles 262‐1 et suivants du règlement général de l’AMF, de son instruction d’application du 25 juillet 2006 et des recommandations de l’AMF du 28 septembre 2006, modifiées le 10 février 2020. 

Notre intervention s’est effectivement déroulée du 6 mars 2024 au 30 avril 2024, date à laquelle nous avons remis notre rapport définitif.

2.4.1 Programme de travail détaillé

Nos travaux ont principalement consisté à :

1.         Prendre connaissance de l’activité de Covivio et de Covivio Hotels.

2.         Etudier le contexte général de l’Offre et analyser les accords relatifs aux apports devant être réalisés préalablement à l’Offre.

3.         Analyser la formation du chiffre d’affaires et des marges historiques de la Société et de l’Initiateur et étudier l’évolution de leur situation financière.

4.         Mettre en œuvre les méthodes d’évaluation des capitaux propres de la Société et de ceux de l’Initiateur, jugées pertinentes au cas d’espèce.

5.         Prendre connaissance des travaux d’évaluation mis en œuvre par l’organisme présentateur et réaliser un examen critique de leurs travaux.

 6. Rédiger notre projet de rapport.

2.4.2 Calendrier de l’étude

Le conseil de surveillance de Covivio Hotels a désigné le cabinet Abergel & Associés en qualité d’expert indépendant le 5 mars 2024.

Notre mission, qui s’est déroulée du 6 mars 2024 au 30 avril 2024, présente les principaux points d’étape suivants :

-            Du 6 au 8 mars 2024 : prise de connaissance et analyse du contexte.

-            Du 11 au 15 mars 2024 : préparation de l’évaluation. 

-            Du 18 au 22 mars 2024 : réunions avec les directions générales de Covivio et Covivio Hotels et travaux de valorisation (analyse des données sectorielles et des données historiques et prévisionnelles).

-            Du 25 au 29 mars 2024 : réunions avec les experts immobiliers et travaux de valorisation (analyse des valeurs d’expertise immobilières).

-            Du 2 avril au 12 avril 2024 : travaux de valorisation (analyse des cours de bourse, analyse des sociétés comparables, recherche de transactions comparables) - réunions avec la direction générale de Covivio et la direction générale de Covivio Hotels.

-            Du 15 au 26 avril 2024 : rédaction et finalisation du rapport.

-            Le Vendredi 3 mai 2024 : présentation de notre projet de rapport aux membres du comité ad-hoc^[7] qui ont pu fait part de leurs observations.

-            Le 13 mai 2024 : présentation de notre rapport au conseil de surveillance à l’effet d’examiner le projet d’Offre et de rendre un avis motivé sur l’intérêt que présente l’Offre pour la Société, ses actionnaires et ses salariés, au vu notamment des conclusions du rapport de l’Expert Indépendant et du comité ad hoc.

En dehors des actionnaires minoritaires membres du comité ad-hoc, qui n’ont pas soulevé de question particulière lors de la présentation de notre rapport, aucun autre actionnaire minoritaire ne s’est manifesté auprès de nous dans le cadre de notre mission.

2.4.3 Liste des personnes rencontrées

Au cours de nos travaux, nous nous sommes principalement entretenus avec les personnes suivantes :

-            Monsieur Tugdual Millet, directeur général de Covivio Hotels ;

-            Monsieur Paul Arkwright, directeur financier de Covivio ;

-            Monsieur Patrick Bour, secrétaire général de Covivio ;

-            Monsieur Erwan Garrec, chargé de missions stratégiques chez Covivio ;

-            Messieurs Didier Kling, commissaire aux apports et Teddy Guerineau, du cabinet Didier Kling ;

-            Et les experts immobiliers : o Les équipes de BNP Paribas Real Estate pour les hôtels et les bureaux ; o Les équipes de CBRE Allemagne (résidentiel Allemagne).

2.4.4 Informations utilisées

Pour accomplir notre mission, nous avons notamment utilisé les documents et informations qui nous ont été communiqués par la Société et par ses conseils. Il s’agit principalement :

-            des informations publiques sur les sociétés Covivio et Covivio Hotels et notamment les communiqués de presse publiés par les sociétés depuis le dépôt de leur dernier document de référence ;

-            des documents de référence incluant les états financiers de Covivio et Covivio Hotels au 31 décembre 2023 et au 31 décembre 2022 certifiés par les commissaires aux comptes ;

-            des résultats prévisionnels 2024 (Budget) ;

-            des rapports d’expertises immobilières de Covivio établis pour la clôture de l’exercice 2023 ;

-            des rapports d’expertises immobilières de Covivio Hotels établis pour la clôture de l’exercice 2023 ;

-            des états de synthèse des patrimoines immobiliers de Covivio et de Covivio Hotels ;

-            des détails de calcul des ANR EPRA de Covivio et Covivio Hotels ;

-            du traité d’apport en nature d’actions Covivio Hotels ;

-            des rapports sur la valeur des apports et sur la rémunération du commissaire aux apports en date du 5 avril 2024 ;

-            des engagements d’apport et de non apport à l’Offre des actionnaires de Covivio Hotels ;

-            des informations de marché diffusées par la base de données financières Refinitiv : cours boursiers historiques des sociétés Covivio et Covivio Hotels et des sociétés comparables, consensus de marché relatifs aux données prévisionnelles des sociétés comparables pour la mise en œuvre des comparables boursiers ;

-            du projet de note d’information relatif à la présente Offre intégrant les éléments d’appréciation de la parité proposée de l’Offre établis par la banque présentatrice.

3.     PRESENTATION DU SECTEUR ET DES SOCIETES PARTIES A L’OPERATION

3.1 Présentation des secteurs d’activité

En 2023, le resserrement des politiques monétaires des banques centrales, pour combattre l’inflation, a provoqué une hausse brutale des taux financiers, qui à son tour, a entrainé une hausse des taux de rendement de l’ensemble des classes d’actifs et notamment de l’immobilier. 

Le resserrement des conditions de financement et la remontée des taux d’intérêt ont entrainé une période d’attentisme de la part des investisseurs, qui a eu pour conséquence une chute significative des volumes investis en immobilier d’entreprise, en Europe et en France, le temps que les prix s’ajustent et qu’une prime de risque se reconstitue.

L’année 2023 représente un plus bas historique en termes d’investissement toute typologie d’actifs confondus avec un total proche de 12 milliards d’euros estimés en bilan annuel, contre 27 milliards l’an passé. 

3.1.1 Bureaux 

Le bureau est demeuré la première classe d’actifs en termes d’allocation du capital, mais l’attentisme des investisseurs a dominé en raison de la forte remontée des taux d’intérêt et des incertitudes liées à l’organisation du travail. 

Le volume d’investissement en immobilier de bureaux en Europe a totalisé environ              40 milliards d’euros lors de l’année 2023 (-60 % sur un an). 

La France est le premier marché des bureaux d’Europe avec plus de 10 milliards d’euros     (-42 %), suivie par le Royaume-Uni avec plus de 9 milliards (-55 %), l’Allemagne avec un peu plus de 6 milliards d’euros (-67 %), l’Espagne 2 milliards (-36 %) suivie par les PaysBas et l’Italie avec 1,5 milliard (respectivement -65 % et -70 %).

La totalité des marchés de bureaux en Europe ont enregistré des décompressions entre la fin du quatrième trimestre 2023 par rapport à fin 2022. En lien avec la remontée des taux obligataires, des décompressions comprises entre 15 et 250 pb ont été constatées sur l’ensemble de l’année 2023. Toutefois, le nombre de transactions, notamment les grandes transactions, ayant été rares, les taux de rendement restent difficiles à estimer.

Les marchés les plus prime avec un rendement inférieur ou égal à 5,0 % sont localisés dans des villes comme Paris, Munich, Berlin, Copenhague, Vienne, Madrid, Helsinki, Barcelone ou encore Milan. Des rendements prime supérieurs à 5,0 % ont été constatés à Francfort, Amsterdam, Lisbonne ou encore Bruxelles. L’Allemagne et le Benelux affichent les hausses de taux les plus marquées en 2023. 

En Ile-de-France, Paris concentre plus de la moitié (59%) des 4,5 milliards investis, une part qui ne cesse de croître depuis 4 ans : les investisseurs se retranchent dans la valeur sûre de l’hypercentralisé des localisations, où la demande locative est importante, même si les investissements remontent.

3.1.2 Hôtels

Les actifs hôteliers sont ceux qui ont le mieux résisté en 2023 comparativement à d’autres biens immobiliers.

La croissance de l’activité touristique et les événements sportifs en Europe, au cours de l’année écoulée et de celle à venir, expliquent cette tendance. 

Le marché européen de l’immobilier hôtelier a totalisé 12 milliards d’euros en 2023, soit une baisse de 19 % sur un an. 

Les capitaux se sont concentrés sur trois grands marchés : la France avec 3 milliards d’euros d’engagements (+39 % en un an), suivie par l’Espagne avec un volume supérieur à 2,7 milliards d’euros (+8 % en un an) et le Royaume-Uni avec 1,7 milliard d’euros (-49 %). L’Allemagne totalise environ 1,1 milliard d’euros (-38 % en un an), suivie par l’Italie avec moins d’un milliard d’euros d’engagements (+11 % en un an).

Une large majorité des rendements prime des actifs hôteliers en Europe a enregistré des décompressions à la fin de l’année 2023 par rapport à fin 2022.

Les marchés d’Europe du Sud sont demeurés stables sur un an. Les taux de rendement prime des hôtels en contrat de bail, basés sur la rentabilité locative, n’ont pas connu de décompression annuelle dans les pays d’Europe méridionale comme à Milan, Rome,

Lisbonne ou encore Athènes. Ces pays ont affiché un rendement compris entre 5 % et          8 %. L’exception pour ce groupe de pays est l’Espagne, qui a connu des décompressions moyennes de 50 points de base. 

S’ils ont assez bien résisté, les marchés d’Europe du Nord ont cependant enregistré des décompressions comprises entre 20 points de base et 100 points de base. C’est le cas de Londres, Paris, Amsterdam, Bruxelles, Dublin, Helsinki ou des grandes villes allemandes avec des rendements compris entre 4,5 % et 6,5 %. Les taux de rendement prime des hôtels en contrat de management, permettant aux propriétaires de l’hôtel de capter à la fois la valeur du fonds de commerce et la valeur de l’actif immobilier, offrent des rendements prime en Europe compris entre 6,0 % et 9,5 %. Ces actifs présentent deux tendances contradictoires avec des marchés qui ont enregistré des décompressions comprises entre 20 pb et 90 pb, et d’autres qui font à nouveau l’objet de compressions de 25 pb sur un an.

Le nombre de chambres en hôtellerie vendues ou louées en Europe sur l’ensemble de l’année 2023 a été en hausse (+8 % sur un an) en raison de la progression des chiffres du tourisme en Europe. 

L’année 2024 devrait également être bien orientée avec deux temps forts, l’Euro de football en Allemagne et les Jeux olympiques en France. En Europe, la reprise complète du tourisme est proche en raison de la relance du tourisme international et de la forte demande interrégionale. Les recettes ont également été favorables et se rapprochent également de leur niveau d’avant 2019. Toutefois, les touristes restent exigeants et ont fait attention au rapport qualité-prix en raison du contexte inflationniste. Parmi les pays affichant les meilleures tendances hôtelières, on retrouve, la France, l’Espagne et l’Italie. 

Les hôtels économiques ont continué de bien performer (entre +3 % et +8 %). La catégorie milieu de gamme a également bien progressé (environ 10 %). 

Les chambres des hôtels haut de gamme (+11 %) et celles de la catégorie luxe (+8 %) poursuivent leur rattrapage.

Les indicateurs hôteliers ont été orientés à la hausse sur l’ensemble de l’année 2023, le prix moyen et le RevPAR ont dépassé les niveaux de fin 2019. Cela signifie également que nous devrions voir la performance opérationnelle revenir progressivement dans des taux de croissance plus proches de leur moyenne historique. 

En progression, le taux d’occupation de l’hôtellerie en Europe se positionne à 69 % à fin 2023. Le prix moyen est également orienté à la hausse pour atteindre 143 € à fin 2023, contre 132 € sur la même période en 2022. 

Le RevPAR a continué sa progression et se positionnait à 98 €, contre 85 € un an auparavant. En ce qui concerne les différentes catégories, l’hôtellerie économique est la seule à afficher un taux d’occupation de plus de 74 %, les autres catégories oscillant entre 62 % et 70 %. Les catégories luxe et haut de gamme ont encore une marge de progression.

3.1.3 Résidentiel Allemand

Les prix de l'immobilier résidentiel en Allemagne ont chuté de 8,4 % en 2023 par rapport à l'année précédente, selon des données publiées par l'Office fédéral Allemand des statistiques.

Cette chute est la plus importante depuis que l'office allemand des statistiques a commencé à tenir des registres en 2000. Il s'agit également de la première baisse annuelle depuis 2007.

Avant cela, l'immobilier résidentiel avait connu une hausse constante des prix entre 2008 et 2022.

Au quatrième trimestre, les prix des logements ont chuté de 7,1 % par rapport à l'année précédente. Il s'agit du cinquième trimestre consécutif de baisse, mais celle-ci n'est pas aussi marquée que la chute de 10,1 % enregistrée au troisième trimestre.

Les villes sont particulièrement touchées, les prix ont augmenté en fin d'année aussi bien dans les villes que dans les campagnes. 

Dans les sept métropoles - Berlin, Hambourg, Munich, Koln, Francfort, Stuttgart et Düsseldorf - les prix des maisons individuelles et des maisons à deux logements ont chuté de 9,1 % au quatrième trimestre par rapport à la même période de l'année précédente, les appartements en copropriété ont coûté 5,8 % de moins.

La raison principale de la crise immobilière est la forte hausse des taux d'intérêt qui a fortement renchéri les crédits, et les investissements ne sont plus rentables pour les grands investisseurs. Dans le même temps, la demande de logements reste élevée, en particulier dans les villes, notamment en raison de la forte immigration, tandis que les nouvelles constructions sont en crise en raison de la hausse des taux d'intérêt et des matériaux chers.

Il s'agit toutefois de données moyennes. L'écart de prix entre les bâtiments modernes et efficaces sur le plan énergétique et les biens immobiliers à forte consommation d'énergie est important. 

Alors que les bâtiments équipés de vieux chauffages au fioul ou au gaz et de mauvaises classes énergétiques ont, selon les études, perdu beaucoup de leur valeur, les objets qui sont à la pointe de la technique et qui consomment peu d'énergie se vendent nettement plus cher.

3.2 Présentation des performances des principales foncières cotées

Les principales foncières cotées françaises^[8] représentent environ 38 Md€ de capitalisation boursière et 140 Md€ de patrimoine.

Au global, l’année 2023 s’achève sur un montant d’investissement de 12 Md€, en baisse de plus de 60 % par rapport à la moyenne des cinq dernières années, cette diminution est en lien avec la baisse des valeurs entraînée par la hausse des taux mais également la prudence des investisseurs dans ce contexte qui conduit à une baisse des transactions en nombre et à une orientation vers des transactions plus petites.

Dans la continuité de l’année 2022, l’exercice 2023 poursuit la décompression des taux hors OAT TEC 10. Les taux de rendement immobiliers continuent d’augmenter sur toutes les classes d’actifs, bien que dans des proportions différentes. Ainsi, la hausse est davantage continue pour la logistique que pour le bureau prime.

L’évolution des taux de rendements, OAT et Euribor se présentent comme suit :

Les loyers évoluent dans un marché à deux vitesses avec des loyers Prime parisiens qui continuent d’être orientés à la hausse face à la rareté des biens et au besoin de centralité de certaines entreprises, combinés à une inflation élevée et des loyers qui sont stables ou en baisse dans la plupart des autres marchés où l’offre est abondante et en hausse.

Les foncières du panel affichent une hausse de leurs revenus locatifs, signe qui confirme la capacité à répercuter en partie l’indexation sur les locataires, mais une baisse de leur patrimoine à périmètre constant, qui illustre un repricing sévère en particulier dans le bureau :

La juste valeur du patrimoine à périmètre constant diminue fortement et a évolué de manière plus ou moins marquée selon la typologie d’actifs sous-jacents avec une diminution moins importante sur les foncières de commerces (-4,2%) et plus prononcé sur les actifs de bureaux et mixtes (entre -10% et -17%). 

A l’inverse, l’évolution des loyers à périmètre constant est plutôt orientée à la hausse notamment pour les foncières de commerce.

Hormis Argan en situation de surcote à 8 %, toutes les foncières du panel sont en situation de décote du cours de bourse par rapport à l’ANR entre -18 % et -47 %.

3.2.1 Les principaux indicateurs du secteur immobilier définis par l’EPRA

L’European Public Real Estate Association (EPRA) est une association à but non lucratif représentant les sociétés immobilières européennes cotées en bourse qui établit certaines normes permettant aux foncières de communiquer des informations financières pertinentes reflétant notamment la juste valeur actuelle de leurs actifs et passifs.

Ces normes permettent aux actionnaires de mieux appréhender la valeur de la société grâce à des indicateurs de performance homogènes.

Le Résultat EPRA (« EPRA Earnings ») est le résultat récurrent de l’exploitation des immeubles sous-jacents, c’est-à-dire le résultat de l’activité locative à partir de laquelle est déterminée la distribution de dividendes, sans prise en compte des variations des valeurs du patrimoine.

Les principaux agrégats en termes d’actifs nets retenus par les sociétés foncières et présentés ci-après sont définis comme suit :

-            EPRA NRV (ou Net Reinvestment Value) : il représente la valeur des actifs nets à long terme selon une hypothèse d’une absence de cession d’actifs.

-            EPRA NTA (ou Net Tangible Value) : il reflète uniquement les actifs corporels de la société et suppose que les sociétés achètent et vendent une partie de leurs actifs.                      Il intègre donc la matérialisation de certains passifs d’impôts différés et droits de mutation.

-            EPRA NDV (ou Net Disposal Value) : il représente quant à lui la valeur pour les actionnaires dans le cadre d’une vente d’entreprise ordonnée, où l’intégralité des passifs afférents aux droits de mutation, aux impôts différés, aux instruments financiers et à certains autres ajustements sont calculés en écartant toute optimisation fiscale. Les actifs incorporels sont exclus de cette méthodologie.

3.3  Présentation de Covivio

3.3.1  Présentation de la foncière et de son patrimoine

Covivio détient un patrimoine de 23,1 Md€ (15,1 Md€ PdG) d’actifs en Europe :

Source : Covivio résultats annuels 2023

Le patrimoine est composé :

-            A 52% (-3pts sur 1 an) de bureaux en France, Italie et Allemagne, dont 69% en centreville et 25% dans les principaux centres d’affaires.

-            A 31% (+1pt) de logements principalement à Berlin et les grandes villes de la Rhénanie-du-Nord Westphalie.

-            A 17% (+2pts) d’hôtels situés dans les grandes villes touristiques européennes (Paris, Berlin, Rome, Madrid, Barcelone, Londres, etc.), loués ou gérés par les opérateurs leaders : Accor, IHG, Marriott, B&B, NH Hotels, etc.

Face au nouvel environnement de taux, le marché de l’investissement en immobilier a été ralenti en 2023 toutes classes d’actifs confondues. La forte remontée des taux de capitalisation s’est matérialisée au fur et à mesure de l’année 2023 permettant de reconstituer une prime de risque immobilière.

Dans ce contexte de remontée des taux, les valeurs des actifs de Covivio se sont mécaniquement contractées de - 10,2% à périmètre constant. 

Pour les bureaux, les valeurs reculent de -11,7% à périmètre constant (soit une baisse de 1 661 m€), affichant de fortes disparités en fonction de la centralité des actifs. 

Les actifs de centre-ville, qui constituent 69% du patrimoine, reculent de -8% et affichent dorénavant un rendement de 4,8%. Les actifs situés dans le cœur des principaux pôles d’affaires baissent de -18%, pour un rendement de 6,5%. 

Enfin, les baisses de valeurs les plus prononcées, de -21%, sont attribuables à la catégorie non core (6% du patrimoine bureaux), située en périphérie et directement impactée par les changements structurels des modes de travail. Sur la France, la baisse est de 1 430 m€ soit 86% de la baisse totale :

Source : Covivio résultats annuels 2023

Le résidentiel allemand affiche un recul de -10,8% à périmètre constant, la baisse des valeurs au second semestre ayant décéléré (-7,3% sur le 1^er semestre et -3,7% au 2nd). 

La valeur moyenne du patrimoine résidentiel s’établit à 2 461 €/m², dont 3 052 €/m² à

Berlin et 1 826 €/m² en Rhénanie-du-Nord Westphalie et le rendement moyen remonte de +60pb sur un an, à 4,1%. 

Le patrimoine est valorisé en valeur bloc. Pour autant, 48% du patrimoine, soit 2,2 Md€, est d’ores et déjà mis en copropriété, en particulier à Berlin (68% / 1,8 Md€), où l’écart entre valeur bloc et prix de vente au détail atteint +52% :

Source : Covivio résultats annuels 2023

En hôtels, le patrimoine recule de -3,9% à périmètre constant sur l’année, les solides performances opérationnelles ayant en grande partie compensé l’impact de la hausse des taux (+50pb sur un an). 

Les hôtels en murs et fonds ont légèrement surperformé, baissant de -3,7%, contre -4,0% pour les actifs en bail. Le patrimoine affiche un rendement moyen de 5,9%, offrant une prime de risque élevée (+300pb par rapport à l’OAT).

Fin 2023, le rendement moyen du patrimoine de Covivio ressort ainsi à 5,1%, en hausse de +70 pb sur un an.

3.3.1.1      Synthèse patrimoine et tableau de passage vers les comptes consolidés

La synthèse du patrimoine et le passage vers les comptes consolidés se présente comme suit :

3.3.1.2      Bilan consolidé

Le bilan consolidé de la société Covivio au 31 décembre 2023 se présente comme suit :

(1)

Actifs financiers                           233                 251                  18

Impôts Différés Actifs                 78                   57                  -21

Instruments financiers                562                 366                -196

Cash 343 778 435 (2) Stocks 190 257 67

Autres                                            500                 420                 -80

Emprunts                                    7 924              7 703               -221                 (2)

Instruments financiers                244                 142                -102

Impôts différés                             835                 650                -185                 (3)

Autres dettes                                670                 760                  90

(1)      Sur l’exercice 2023, le total des immobilisations a baissé de -2 104 m€ selon la décomposition suivante :

La principale baisse concerne l'activité Bureaux pour -1 464 m€, qui s’explique principalement par les cessions pour -587 m€, la variation de la juste valeur de -1 020 m€ et le reclassement dans les stocks des nouvelles opérations de promotion pour -122 m€,              en partie compensées par la hausse de + 220 m€ des Capex et des acquisitions.

La baisse observée au niveau de l'activité Résidentiel Allemagne de -563 m€ provient principalement de la variation de la juste valeur  pour -653 m€, des Capex et des acquisitions pour 97 m€, partiellement compensée par les cessions de l’exercice pour -31 m€.

La baisse enregistrée sur le patrimoine Hôtels est plus mesurée à hauteur -76 m€, principalement le fait du recul de la juste valeur pour -78 m€.

(2)      L’endettement net de Covivio se situe à 6,9 Md€ part du groupe à fin décembre 2023 (9,8 Md€ sur une base consolidée), soit -0,7 Md€ par rapport à fin 2022 : 

Le coût moyen de la dette augmente légèrement à 1,50 % (+ 26 bps vs fin 2022), grâce à une dette fortement couverte et la maturité de la dette passe à 4,9 ans (vs 4,8 ans en 2022).

Le ratio Loan‑to‑Value (LTV) de Covivio s’établit à 40,8% (politique de LTV < 40 %), grâce à une rotation active du patrimoine et malgré des ajustements de valeur. 

(3)      Les passifs d'impôts différés représentent 650 m€ à la clôture, contre 835 m€ en 2022, les actifs d'impôts différés représentent 57 m€ à la clôture contre 78 m€ en 2022.  Cette baisse de 164 m€ s’explique principalement par la baisse des valeurs d’expertises en Allemagne (-116,2 m€), la baisse de la juste valeur des produits dérivés (-8 m€) et l’entrée dans le régime SCPI britannique au niveau de l’activité Hôtels (-14 m€).

3.3.2 ANR EPRA de Covivio

Les ANR EPRA de Covivio évoluent comme suit sur les deux dernières années :

Source : Covivio résultats annuels 2023

Les ajustements des valeurs d’actifs se reflètent dans l’évolution de l’actif net réévalué de continuation (ANR EPRA NTA), en retrait de -21% sur un an, à 84,1€/action (et                     8 470 m€). 

L’ANR de liquidation (EPRA NDV) recule quant à lui de -23% à 83,4 €/action (et                   8 401 m€). 

Enfin, l’ANR de reconstitution (EPRA NRV) ressort à 9 327 m€ et 92,6 € par action.

3.3.3 Performance historiques de Covivio

Le compte de résultat consolidé de la société Covivio se présente comme suit :

(1)

(2)

(3)

(4)

Source : Covivio résultats annuels 2023

(1)      Le chiffre d’affaires net part du groupe progresse, notamment grâce au dynamisme de l’activité locative dans toutes les branches d’activité et à la forte activité opérationnelle dans les hôtels, malgré l'impact des cessions dans le segment Bureaux :

(2)      Le compte de résultat comptabilise les variations de juste valeur de -1 751,8 m€ des actifs sur la base des expertises réalisées sur le patrimoine.

(3)      Le coût de la dette financière nette augmente en raison de la hausse des taux d’intérêts, partiellement compensée par une diminution de l’endettement net.

(4)      La juste valeur des instruments financiers (instruments de couverture) est légèrement impactée par une baisse moyenne de - 68 bps des taux d’intérêt à dix ans. L’impact sur le compte de résultat se traduit par une baisse de -132,4 m€.

Les revenus à fin mars 2024 totalisent 154,0 m€ part du groupe (237,0 m€ à 100%), stables à périmètre courant, l’impact des cessions étant compensé par la poursuite de solides performances opérationnelles :

Source : Communiqué de presse du 23 avril 2024

A périmètre constant, les revenus ressortent en hausse de +7,1%, après une croissance de +5,2 % en 2023.

En bureaux, la croissance à périmètre constant ressort à +10%, bénéficiant du fort rebond du taux d’occupation (+4 pts), de la réversion (1,1 pt) et de la poursuite de l’indexation             (4,9 pts).

En résidentiel allemand, la croissance à périmètre constant est soutenue, à +4%, notamment portée par 1,6 pt d’indexation, 1,2 pt de travaux de modernisation et 1,4 pt d’effet positif des relocations. 

Les loyers renégociés sur le trimestre sont en hausse de +20% en moyenne, dont +32% à Berlin.

Enfin, la croissance se poursuit en hôtellerie, avec une progression organique de +4,6%, dont +5% sur les loyers fixes et +3% sur les revenus variables.

Le taux d’occupation du patrimoine gagne +0,4 pt sur le trimestre, à 97,1%, pour une durée moyenne ferme des baux de 6,7 ans.

3.4  Présentation de Covivio Hotels

3.4.1  Présentation de la foncière et de son patrimoine

Covivio Hotels est spécialisé dans la détention de murs d’exploitation dans le secteur de l’hôtellerie. Société d’Investissements Immobiliers Cotée (SIIC), partenaire immobilier des grands acteurs de l’hôtellerie. 

Covivio Hotels est noté BBB+ / perspective Stable par Standard and Poor’s.

Au 31 décembre 2023, Covivio Hotels est propriétaire d’un patrimoine de 352 actifs, dont 313 hôtels, valorisés à 5 822 m€ hors droits en part du groupe (soit 6 427 m€ en part totale), en baisse de -3,9% sur l’année 2023 à périmètre constant.

La répartition du patrimoine hôtels souligne la stratégie de diversification géographique de la société, avec aucun pays qui ne dépasse 33% du patrimoine et avec 89% du patrimoine qui se situe au cœur de Grandes Métropoles européennes.

La hausse des taux de capitalisation de l’ordre de +50 bps sur 12 mois a impacté à la baisse les valeurs du patrimoine et principalement les actifs en bail situés en Europe de l’Est                (- 8,5%) et au Royaume-Uni (-4,4%) :

Source : Covivio Hotels résultats annuels 2023

Dans un contexte de diminution généralisée des prix de l’immobilier, la valeur du patrimoine de Covivio Hotels a fait preuve de résilience en 2023 avec une baisse contenue de -3,9% à périmètre constant sur un an :

-            Baisse de la valeur des hôtels en bail (-4,0%) : la baisse, principalement attribuable à la hausse des taux de capitalisation, a été limitée par un effet revenu positif résultant de l’amélioration de la performance hôtelière et de l’indexation des loyers.

-            Baisse de la valeur des hôtels en murs à fonds (-3,7%) : la valeur des actifs en Allemagne a baissé de 4,5 % en 2023, reflétant la performance du marché et la hausse des taux d’intérêt. 

Le portefeuille français enregistre quant à lui une hausse de +2,4%, grâce à la rénovation d’un actif dans le sud de la France et au rebond de la performance du marché.

La baisse des valeurs reste toutefois contenue par un effet revenu favorable, lié aux solides performances des hôtels et à l’indexation des loyers.

Le tableau de passage entre la valeur du patrimoine part du groupe au 31 décembre 2023 et celle des actifs immobiliers des comptes consolidés se présente comme suit :

3.4.2 Bilan consolidé 

Le bilan consolidé de la société Covivio Hotels se présente comme suit :

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(3)

(6)

(1) Le détail du portefeuille d’actifs de Covivio Hotels et le tableau de passage avec les comptes consolidés IFRS sont présentés en partie 3.3.1.

L’actif est principalement constitué d’immeubles de placement (4 655 m€) et d’immeubles d’exploitation (1 084 m€) :

-            Conformément à l’option offerte par IAS 40, les immeubles de placement sont évalués à leur juste valeur. Les variations de juste valeur sont enregistrées en résultat. Les immeubles de placement ne sont pas amortis.

-            En application de la méthode préférentielle proposée par IAS 16, les hôtels en gestion de l’activité Murs et Fonds (occupés ou exploités par les équipes du groupe – own occupied buildings) sont valorisés au coût historique diminué du cumul des amortissements et des éventuelles pertes de valeurs. Ils sont amortis sur leur durée d’utilisation et selon une approche par composant.

Les actifs destinés à la vente s’élèvent à 162 m€ à fin 2023 et concernent les promesses de vente de 2 hôtels en Espagne, un hôtel Accor et 37 restaurants.

(2)      Les participations dans des sociétés associées s’élèvent à 204,6 m€ au 31 décembre 2023 contre 211,7 m€ au 31 décembre 2022. La variation par le résultat (- 2 m€) intègre des variations de juste de valeur des immeubles (- 14,3 m€), des instruments financiers (- 1,2 m€) et une augmentation des loyers variables Accor.

(3)      Les instruments financiers dérivés sont essentiellement composés d’instruments de couverture de taux mis en place dans le cadre de la politique de couverture des taux d’intérêt du groupe :

             IFT Actif                                      277                 178

              IFT Passif                                    -100                 -73        

(4)      Les emprunts à court terme et long terme s’élèvent à 2 455 m€ à fin 2023 contre      2 503 m€ à fin 2022. Cette baisse de 49 m€ s’explique principalement par le remboursement d’un emprunt obligataire pour 200 m€ et un refinancement d’une autre dette pour 150 m€ :

(5)      Au 31 décembre 2023, le solde des passifs locatifs s’élève à 288,8 m€ en application de la norme IFRS 16 et concernent l’Hôtellerie pour 243,4 m€ et les Murs et Fonds pour 45,3 m€.

(6)      Les impôts différés passifs sont majoritairement liés aux gains latents sur immobilisations et concernent le secteur Hôtellerie pour 125 m€ et le secteur Murs et Fonds pour 77,1 m€.

3.4.3  ANR EPRA de Covivio Hotels

L’ANR EPRA NTA s’établit à 3 550 m€ contre 3 722 m€ fin 2022. 

Par action, il s’élève à 24 €, soit une baisse de 4,4% par rapport à 2022.

L’ANR EPRA NDV, qui tient compte de la mise en juste valeur des instruments de couverture de taux et des dettes à taux fixe, s’élève à 3 512 m€, contre 3 763 m€ à fin décembre 2022, en baisse de 6,7%. Il s’établit à 23,7 €/action.

Les ANR EPRA de Covivio Hotels évoluent comme suit sur les deux dernières années :

3.4.4  Performances historiques de la société

Le compte de résultat consolidé de la société Covivio Hotels se présente comme suit :

(1)

(2)

(3)

Source : Covivio Hotels résultats annuels 2023

(1)      Les revenus des hôtels sont en hausse de +12,7% à périmètre constant par rapport à 2022 pour s’établir à 317 m€, notamment en raison des éléments suivants :

-          Hôtels en loyers variables (20% du patrimoine) : le portefeuille est principalement loué à AccorInvest, en France et en Belgique et constitué d’hôtels économiques (Ibis) et de moyenne gamme (Novotel, Mercure). La performance du marché hôtelier français sur l’année permet aux loyers de ce portefeuille, entièrement indexés sur le chiffre d’affaires, de croître de +18,9%.

-          Hôtels en loyers fixes (57% du patrimoine) : hausse des loyers de +8,8% à périmètre constant, en raison notamment des niveaux d’indexation des loyers (+6% en France, 4% en Allemagne et 3% en Espagne) et de la livraison fin 2022 de l’hôtel Anantara Plaza de Nice.

-          Hôtels en murs et fonds : la performance des hôtels détenus en murs et fonds (23% du patrimoine) est également très bonne. Situés principalement en Allemagne (notamment à Berlin) et en France, ces hôtels ont vu leur EBITDA gagner +18,6% sur un an, grâce à la progression de leurs prix moyens.

(2)      La variation de la juste valeur des immeubles est en baisse de 198 m€ sur l’exercice. Elle est liée à la baisse des valeurs d’expertises sur l’exercice (Cf. partie 3.4.2) :

(3)      L’évolution des taux a généré une variation des instruments financiers actif de -67 m€ au 31 décembre 2023 (-72,3 m€ si on intègre la variation de valeur du Cross Currency Swap comptabilisée en capitaux propres). 

Le groupe Covivio Hotels utilise des instruments dérivés pour la couverture de ses dettes à taux variable contre le risque de taux (couverture de flux de trésorerie futurs) et le risque de change.

Au premier trimestre 2024, la croissance se poursuit avec une hausse des revenus hôtels de +4,6% à périmètre constant et +2,6% à périmètre courant sur le trimestre, soit des revenus hôtels de 64,4 m€ en part du groupe :

Source : Communiqué de presse du 23 avril 2024

Les revenus issus des loyers fixes (57% du patrimoine) progressent de +5,3% à périmètre constant, soutenus par l’effet de l’indexation (4 points) et l’impact positif des opérations d’asset management, notamment la renégociation des baux sur 3 actifs Mélia en Espagne.

Les revenus variables (43% du patrimoine) augmentent de +2,8% à périmètre constant. Cette croissance est portée par les EBITDA des actifs en murs et fonds en Allemagne,              qui sont en hausse de +16% sur 1 an.

La durée résiduelle ferme des baux hôtels s’élève à 11,6 ans à fin mars 2024.

-O-O-O-

4.     EVALUATION

4.1 Méthodes d’évaluation écartées

Nos travaux nous ont conduits à écarter les méthodes suivantes pour apprécier la parité d’échange proposée.

4.1.1 Méthode de l’actif net comptable (ANC)

L’actif net comptable consiste à estimer la valeur d’une société sur la base de sa situation nette comptable.

Covivio et Covivio Hotels établissent leurs comptes conformément au référentiel IFRS et ont choisi l’option comptable offerte par IAS 40 relative à la comptabilisation des immeubles de placement et des instruments de couverture en juste valeur^[9]. 

Ce choix a pour résultante la proximité des valeurs d’actif net comptable et d’actif net réévalué EPRA, critère considéré comme une référence pour les sociétés foncières cotées.

La valorisation par l’actif net comptable a été exclue du fait de sa redondance avec celle de l’actif net réévalué EPRA.

4.1.2 Méthode de l’actualisation des flux futurs de trésorerie (ou Discounted Cash Flow)

Selon cette méthode, la valeur des fonds propres d’une société repose sur la somme de ses flux futurs de trésorerie disponibles.

Aucune des deux sociétés ne produisant de plan d’affaires consolidé, il n’a pas été possible de mettre en œuvre leur évaluation globale par la méthode de l’actualisation des flux de trésorerie futurs.

Cette approche a été écartée dans la mesure où les experts immobiliers retiennent entre autres une approche par les flux futurs pour valoriser les actifs immobiliers dont la valeur sera retenue dans l’ANR triple net EPRA. 

L’application de la méthode de l’actualisation des flux futurs de trésorerie serait donc redondante avec la méthode de l’ANR triple net EPRA que nous utilisons à titre principal.

Pour ces raisons, cette méthode a donc été écartée.

4.1.3 Méthode d’actualisation des dividendes futurs

Cette méthode consiste à valoriser la société à partir de la valeur actuelle de ses dividendes futurs. Au cas d’espèce, il s’agirait d’analyser le niveau de distribution de deux sociétés et déterminer la parité issue de ces dividendes distribués.

Elle a été considérée comme trop dépendante du taux de distribution retenu. 

S’agissant de sociétés foncières SIIC, Covivio et Covivio Hotels sont soumises à l’obligation de distribuer, d’une part, 95% des bénéfices provenant des opérations de location d’immeubles dans l’année suivant leur réalisation, 70% des plus-values fiscales provenant de la cession d’immeubles avant la fin du deuxième exercice suivant leur réalisation et la totalité du dividende des filiales elles-mêmes assujetties au régime SIIC.

Toutefois, les prévisions sur la base desquelles les dividendes sont estimés sont les mêmes que celles utilisées pour calculer les flux de trésorerie d’exploitation.

Cette méthode s’avère donc, pour les mêmes raisons que la méthode DCF, redondante avec les flux pris en compte par les experts immobiliers pour évaluer individuellement les actifs immobiliers.

Elle n’a donc pas été retenue.

4.1.4 Cours cible des analystes

La méthode du cours cible des analystes consiste à extérioriser la valeur d’une société au travers de cours cibles prévisionnels, ces derniers étant mis en avant dans des notes de recherche réalisées par les analystes suivant la valeur des sociétés.

Cette méthode n’a pas été mise en œuvre, la valeur Covivio Hotels ne faisant pas l’objet d’un suivi par les analystes financiers.

4.1.5 Multiples boursiers

L’approche par comparaison boursière consiste à appliquer aux agrégats financiers de Covivio et Covivio Hotels retenus les multiples boursiers observés sur d’autres sociétés cotées du même secteur d’activité.

Compte-tenu de la part significative de revenus générés par Covivio Hotels via l’exploitation de fonds de commerce hôteliers (23% des revenus totaux sur l’exercice 2023), les foncières cotées centrées exclusivement sur la location d’actifs immobiliers ne sont pas directement comparables à Covivio Hotels.

La société suédoise Pandox est la seule société spécialisée dans la détention de murs d’hôtels ainsi que dans l’exploitation de fonds de commerce hôteliers.

L’absence d’échantillon de sociétés comparables suffisamment étoffé rend ainsi l’analyse par multiples non pertinente.

4.1.6  Référence au résultat net récurrent EPRA

La référence au résultat net récurrent consiste à comparer cet agrégat pour les sociétés dont on recherche à établir un rapport d’échange.

Cette référence permet de refléter en un seul agrégat différents aspects d’un portefeuille immobilier (rendement, taux de vacance) à des fins de comparaison. Toutefois, cette référence ne permet pas de tenir compte d’autres aspects essentiels à la comparaison de portefeuilles immobiliers, comme le taux de rendement exigé par les investisseurs pourtant indispensable à une approche de valorisation. 

Cette méthode n’a donc pas été mise en œuvre.

4.1.7  Transactions comparables

Cette méthode consiste à valoriser une société en appliquant à ses agrégats les multiples observés sur un échantillon de transactions réalisées sur des sociétés comparables,                      au regard, en particulier, de leur activité, de leurs perspectives de croissance et de rentabilité et des risques non diversifiables qu’elles supportent. 

On observe que les transactions réalisées sous forme d’offre publique en France et en Europe depuis mi-2022 (à environnement de taux d’intérêts comparables) est très restreint précisant qu’aucune de ces opérations ne présente un mix actifs sous-jacents comparables à l’opération Covivio.

Compte tenu du nombre limité d’opérations, de leurs natures diverses observées, cette approche n’a pas été mise en œuvre car son résultat ne serait pas significatif d’un point de vue statistique. 

4.2  Méthodes d’évaluation retenues

4.2.1  Méthodes retenues à titre principal

4.2.1.1 Transaction récente sur le capital

Le 21 février 2024, Covivio et Generali ont signé un accord portant sur l’apport des 8,3% du capital de Covivio Hotels détenus par Generali en échange d’actions nouvelles Covivio.

L’opération a été réalisée sur la base d’une parité de 31 actions Covivio pour 100 actions Covivio Hotels, post détachement des dividendes 2023. 

Ces apports ne font mention d’aucune clause particulière susceptible d’être assimilée à un complément de rémunération ou de remettre en cause le traitement égalitaire des actionnaires.

Cette Offre propose la même parité d’échange que celle convenue dans les traités d’apport, à tous les actionnaires de Covivio Hotels qui envisagent de modifier l’allocation de leurs actifs et souhaitent obtenir une liquidité supérieure.

Les actions concernées seront apportées coupon détaché, le dividende de l’exercice 2023 de Covivio Hotels restant acquis aux apporteurs.

Cette opération d’apport a fait l’objet de deux rapports d’un commissaire aux apports,              l’un portant sur la valeur des apports, l’autre portant sur l’appréciation de la rémunération des apports, tous deux émis en date du 5 avril 2024.

Dans son rapport sur la rémunération des apports, le commissaire aux apports conclut,          sur la base de ses travaux et à la date de son rapport, que le rapport d’échange de 31 actions Covivio pour 100 actions Covivio Hotels (ou 0,31 action Covivio pour 1,0 action Covivio Hotels) arrêté par les parties présente un caractère équitable.

Les Apports en Nature ont été définitivement réalisés le 19 avril 2024 sur décision du directeur général de Covivio, agissant conformément à la délégation de pouvoirs qui lui a été conférée par le conseil d’administration de Covivio le 17 avril 2024 ayant décidé de mettre en œuvre la Délégation et d’émettre 3.818.084 actions nouvelles en rémunération des Apports en Nature.

4.2.1.2 Actif Net réévalué EPRA

4.2.1.2.1    Expertises immobilières

Les comptes consolidés au 31 décembre 2023 du groupe Covivio et de Covivio Hotels sont établis en conformité avec les normes et interprétations comptables internationales édictées par l’IASB (International Accounting Standards Board) et adoptées par l’Union européenne à la date d’arrêté. 

Ces normes comprennent les IFRS (International Financial Reporting Standards) et IAS (International Accounting Standards) ainsi que leurs interprétations.

Les principes comptables appliqués par Covivio et Covivio Hotels sont conformes à l’option offerte par IAS 40, qui permet une valorisation des immeubles de placement dans les comptes à leur juste valeur hors droits, estimée par plusieurs experts indépendants selon un rythme semestriel.

Les immeubles de placement sont des biens immobiliers détenus en vue de leur location dans le cadre de locations simples ou de la valorisation du capital à long terme (ou les deux).

Les immeubles de placement représentent l’essentiel du patrimoine des deux sociétés. 

Les missions d’évaluation sont réalisées conformément au code de déontologie des SIIC,             à la Charte de l’Expertise en Évaluation Immobilière (CEEI), aux recommandations du groupe de travail COB/CNCC et au plan international, conformément aux standards promus par l’International Valuation Standards Council (IVSC) ainsi que ceux du Red Book 2014 de la Royal Institution of Chartered Surveysors (RICS).

Le patrimoine immobilier détenu en direct par le groupe Covivio a été intégralement évalué au 31 décembre 2023 par des experts immobiliers indépendants, dont BNP Real Estate, JLL, CBRE, Cushman, CFE, MKG, REAG et HVS.

Le patrimoine de Covivio Hotels est expertisé par des experts indépendants membres de l’AFREXIM (notamment Cushman, BNP Paribas Real Estate, CBRE, BPCE Expertise, MKG) selon un rythme semestriel, avec deux campagnes réalisées, l’une au 30 juin, l’autre au 31 décembre.

La valorisation est réalisée par application de trois méthodes :

-            Approche par DCF (variante de la méthode par capitalisation) : valeur du bien déterminée en fonction des revenus bruts et des charges qu’il va générer dans le futur, la période d’analyse étant fixée en fonction de la qualité de l’actif.

-            Approche par capitalisation du revenu : application d’un taux de capitalisation au revenu locatif.

-            Approche par comparaison : référence aux prix pratiqués dans le secteur géographique considéré pour des locaux similaires ou comparables, la comparaison s’effectuant à partir d’une unité de mesure pertinente pour le bien considéré (surface, nombre de locaux).

Les méthodes d’évaluation employées par les experts immobiliers pour valoriser Covivio et Covivio Hotels nous semblent appropriées. 

Leur application, conforme aux usages professionnels, n’appelle pas de commentaire particulier.

4.2.1.2.2 ANR EPRA

L’approche par l’Actif Net Réévalué (ANR) EPRA, qui consiste à ajuster les capitaux propres de la mise en valeur de marché des actifs et des passifs au bilan de la société, constitue une référence centrale pour la valorisation de sociétés foncières. 

Les rapports d’évaluation au 31 décembre 2023 des actifs immobiliers les plus significatifs nous ont été transmis.

Dans leur communication, Covivio et Covivio Hotels suivent les recommandations de l’European Public Real Estate Association (EPRA) et distinguent l’EPRA NRV^[10], l’EPRA NTA^[11] et l’EPRA NDV^[12]. 

Nous avons échangé avec la Société concernant les perspectives et anticipations relatives à ces actifs, notamment concernant les conditions de renouvellement ou de recommercialisation et le montant des travaux de rénovation estimés afin de garantir la qualité attendue par les locataires de ces actifs. 

Nous nous sommes assurés par des tests de sensibilité que des hypothèses alternatives ne remettaient pas en cause les prévisions formulées par les experts et les valeurs obtenues. 

Rappelons enfin que les valeurs vénales des actifs sont inscrites dans les bilans consolidés des sociétés parties à l’offre publique d’échange, lesquels ont fait l’objet d’une certification sans réserve de la part des commissaires aux comptes.

Dans ce contexte, nous retenons pour les besoins de nos analyses, comme valeur des actifs, les valeurs vénales issues des rapports des experts immobiliers.

Nous n’avons pas retenu d’ajustements sur les autres éléments d’actifs et de passifs ni sur les éléments de passage conduisant de la valeur comptable des fonds propres aux valeurs des ANR EPRA publiés par les sociétés.

Dès lors, nous retenons comme valeur des titres des sociétés Covivio et Covivio Hotels              les ANR EPRA par action, tels qu’ils sont publiés au 31 décembre 2023.

Les ANR EPRA par action publiés au 31 décembre 2023 sont les suivants :

Pour calculer la parité d’échange, nous retraitons le dividende devant être distribué par Covivio et Covivio Hotels au titre de l’année 2023 afin d’obtenir un ANR EPRA par action coupon détaché, les ANR EPRA par action au 31 décembre 2023 présentés ci-dessus n’intégrant pas cette distribution.

Au titre de l’exercice 2023, le dividende prévu par Covivio Hotels est de 1,3 € par action.

Covivio a proposé à son assemblée générale annuelle du 17 avril 2024 une option de paiement du dividende en actions. Le cours de référence pour l’émission des actions nouvelles s’élève à 38,61 € (correspondant à 90% de la moyenne des cours cotés à la clôture des vingt séances de bourse précédant la date de l’assemblée générale, soit du 18 mars au 16 avril inclus, diminuée du montant net du dividende, ce prix étant arrondi au centime d’euro immédiatement supérieur) et le taux de souscription effectif au paiement en actions est de 77,50%, hors actions auto-détenues et sur la base de la répartition du capital au                  11 avril 2024. 

En conséquence, le nombre d’actions émises dans le cadre du paiement du dividende en actions est de 6 638 915.

Les ANR EPRA par action des sociétés Covivio et Covivio Hotels et la parité en découlant ont été calculés de la façon suivante :

Selon cette approche, la parité induite par les ANR EPRA par action s’établit à 29%.                   La parité offerte aux actionnaires dans le cadre de l’Offre de 31% extériorise ainsi une prime comprise entre 6,4% et 7,3% sur la base des ANR EPRA au 31 décembre 2023.

Nous avons également mis en œuvre des analyses de sensibilité des ANR EPRA aux variations de taux. 

Compte tenu de l’inertie entre la remontée des taux d’intérêts, des taux de capitalisation et de leur prise en compte par les experts immobiliers, il nous semble probable que les valeurs d’expertise au 31 décembre 2023 n’intègrent pas encore pleinement les taux actuels, notamment sur les actifs de bureaux. 

A ce titre, on observe par exemple que le taux de rendement net initial des bureaux de Paris/Neuilly/Levallois s’est établi à 4,5% en 2023, alors que les rendements publiés par BNP RE pour le quatrième trimestre 2023 sont également de 4,5% pour Paris prime QCA.

En parallèle, les valeurs hôtelières apparaissent beaucoup plus résilientes, notamment du fait de la très bonne performance du secteur hôtelier en 2023. Les anticipations 2024 apparaissent également bonnes (en raison notamment des jeux olympiques) et devraient permettre le maintien des valeurs d’expertise au 30 juin 2024.

En synthèse, si la correction de valeur sur les actifs de Covivio, notamment les actifs de bureaux, devait se poursuivre au premier semestre 2024, avec en parallèle un maintien des valeur du portefeuille d’hôtels, les niveaux de prime affichés précédemment pourraient être réduits.

4.2.2  Cours de bourse (approche secondaire)

4.2.2.1     Analyse de la liquidité

Pour des sociétés dont les titres sont largement répartis dans le public et qui font l’objet de transactions suffisantes et non spéculatives, le cours de bourse est un indicateur à privilégier.

A contrario, ce critère n’est pas approprié lorsque le flottant est limité et/ou lorsque les volumes d’échanges sont insuffisants.

Pour éliminer l’incidence des variations spéculatives, il est prudent de raisonner sur des périodes différentes et suffisamment longues. 

En ce qui concerne le cours de référence, il est possible de prendre en compte le cours spot de clôture ou de tenir compte de moyennes (1 mois, 3 mois, 6 mois). 

Dans le cadre d’opérations de marché, la référence aux 20 derniers cours de bourse est généralement privilégiée.

4.2.2.1.1    Covivio

A notre connaissance, l’actionnariat de Covivio se répartit comme suit :

Source : Document de référence Covivio au 31 décembre 2023 et projet de note d’information

Le capital flottant représentait à la date de l’opération environ 41% du capital.

Une analyse de la liquidité du titre, résumée ci-dessous, a été effectuée :

Spot 21/02/2024 42,0 41,9 145 0,1% 0,4% 145 20 jours 43,0 43,1 2 959 2,9% 7,2% 148 3 mois 45,5 45,5 9 189 9,1% 22,2% 144 6 mois 43,6 43,6 18 626 18,4% 45,1% 143

12 mois                                                46,3                   46,3                 37 700               37,3%               91,2%                  147         

Source : Refinitiv et analyses Abergel & Associés

En cumul sur un an, le nombre de titres échangés s’établit à 37 700 mille titres, représentant 37,3% de la totalité des titres et 91,2% du flottant.

Au regard de ces données, nous pouvons considérer le titre Covivio comme liquide.

4.2.2.1.2 Covivio Hotels

A notre connaissance, l’actionnariat de Covivio Hotels se répartit comme suit :

Le capital flottant représentait à la date de l’opération 2,6 % du capital, soit une liquidité réduite.

Une analyse de la liquidité du titre, résumée ci-dessous, a été effectuée :

Spot 21/02/2024                                 16,3                   16,3                   648                  0,0%                 0,0%                 648,0

20 jours                                                16,4                   16,4                 36 615                0,0%                 0,9%               1 830,8

3 mois                                                  16,4                   16,4                106 415               0,1%                 2,7%                 1 663

6 mois                                                  16,7                   16,7                197 156               0,1%                 5,1%               1 516,6

12 mois                                                17,0                   17,0                437 497               0,3%                11,2%               1 709,0      

Source : Refinitiv

En cumul sur un an, le nombre de titres échangés s’établit à 437 497 titres, représentant 0,3% de la totalité des titres et 11,2% du flottant.

L’analyse de ces données met en exergue la faible liquidité du titre Covivio Hotels. 

Néanmoins, nous considérons que le cours de bourse de la Société est une référence incontournable pour les actionnaires minoritaires et doit donc être retenue à titre secondaire pour l’appréciation des conditions financières de l’Offre.

4.2.2.2      Analyse historique du cours de bourse

L’évolution du cours de bourse de Covivio sur deux années est présentée ci-après :

Depuis fin février 2022, le cours de bourse de Covivio a fortement baissé (malgré un rebond en février 2023), passant de 75 € à 42 € en février 2024, soit une baisse de 44%. 

L’action Covivio a globalement suivi le même parcours boursier que l’ensemble du secteur des foncières cotées, mais avec une baisse plus prononcée à partir du mois de mars 2023 :

Cette baisse généralisée du secteur des foncières cotées^[13] est à mettre en parallèle de la remontée brutale des taux directeurs de la Banque centrale européenne à partir du mois de juillet 2022.

L’évolution du cours de bourse de Covivio Hotels sur deux années est présentée ci-après :

Sur les deux dernières années, le cours de bourse a oscillé autour de 16 €, avec des points bas à environ 14 € et des points hauts à environ 18 €. 

Sur l’année écoulée, le cours de bourse à globalement mieux résister que Covivio et que l’ensemble du marché. Cette évolution est cohérente avec la meilleure résilience des actifs Hôteliers, qui ont mieux résister à la hausse des taux. 

4.2.2.3     Analyse de la parité de cours de bourse

Comme l’illustre le graphique ci-après, au cours des 24 derniers mois, la parité induite des cours de bourse moyens pondérés des sociétés Covivio et Covivio Hotels s’est situé en moyenne (31,7%) autour de la parité proposée (31%). 

A la lecture du graphique suivant, on observe deux périodes distinctes :

-            Entre le 21 février 2022 et le 21 février 2023, la parité moyenne est d’environ 26,5% (oscillant entre 20,6% et 31,2%), faisant ressortir une prime par rapport à la parité proposée de 31%.

-            Entre le 21 février 2023 et le 21 février 2024, la parité moyenne est d’environ 37,1% (oscillant entre 27,8% et 44,5%), faisant ressortir une décote par rapport à la parité proposé de 31%.

Les parités calculées par la méthode des cours de bourse résultent du rapport entre les différentes moyennes et se présentent comme suit :